Mises Institute: Το μεγάλο λάθος της SNB για το ελβετικό φράγκο

Mises Institute: Το μεγάλο λάθος της SNB  για το ελβετικό φράγκο
Mises Institute: Το μεγάλο λάθος της SNB  για το ελβετικό φράγκο 
Τον Ιανουάριο του 2015, η Ελβετική Εθνική Τράπεζα (SNB) είχε προχωρήσει απροσδόκητα στην αποσύνδεση του ελβετικού φράγκου με το ευρώ.
Η κίνηση έγινε ευπρόσδεκτη από τους οικονομολόγους της ελεύθερης αγοράς.
Η SNB προχώρησε στην κίνηση αυτή καθώς θεώρησε ότι οι βραχυπρόθεσμες προσαρμογές στην ελβετική οικονομία που προκλήθηκαν από την ανατίμηση του φράγκου ήταν προτιμότερες από τους κινδύνους μακροοικονομικής σταθερότητας που προκάλεσε ο πληθωρισμός που εισήχθη από τη ζώνη του ευρώ κατά τη διάρκεια της σύνδεσης των δύο νομισμάτων.

https://www.zerohedge.com/sites/default/files/inline-images/20180109_eurchf.png

Ωστόσο, θα ήταν δύσκολο να προβλεφθεί ότι η παρεμβατική νομισματική πολιτική της SNB θα συνεχιζόταν επιθετικά και την μετά ην αποσύνδεση του ελβετικού φράγκου με το ευρώ.
Από την έναρξη της Μεγάλης ύφεσης, οι επενδυτές συνέρεαν προς το ελβετικό φράγκο εκτιμώντας το ως από τα πλέον ασφαλή περιουσιακά στοιχεία και φοβούμενοι ότι η υπερβολικά χαλαρή νομισματική και δημοσιονομική πολιτική θα έβλαπτε την ποιότητα των περισσότερων άλλων κυριότερων νομισμάτων.
Είναι χαρακτηριστικό ότι καταγράφηκαν σημαντικές καθαρές χρηματοοικονομικές εισροές ύψους 460 δισ. ελβετικών φράγκων (το 70% του ΑΕΠ του 2016 της Ελβετίας) εισέρρευσαν στην οικονομία της χώρας ως επαναπατρισμός κεφαλαίων στις ελβετικές τράπεζες.
Ταυτόχρονα καταγράφηκαν μεγάλα πλεονάσματα τρεχουσών συναλλαγών ύψους περίπου 600 δισ. ελβετικών φράγκων.
Περισσότερο από το 50% των εξωτερικών εισροών αγοράστηκαν από τη SNB προκειμένου να περιοριστεί η ανατίμηση του ελβετικού φράγκου και να βοηθηθούν οι εξαγωγικές εταιρίες.
Αυτό οδήγησε σε μια τεράστια αύξηση των συναλλαγματικών διαθεσίμων της Ελβετίας στα 690 δισ. ελβετικά φράγκα.
Η SNB μείωσε επίσης επιθετικά τα επιτόκια της σε αρνητικά επίπεδα, υπερβαίνοντας τόσο την Fed όσο και την ΕΚΤ.
Η εξαιρετικά μεγάλη κλίμακα των νομισματικών παρεμβάσεων της SNB, πιθανότατα ήταν λιγότερο προφανής στους περισσότερους παρατηρητές. Με τη διαφορά αρνητικού επιτοκίου, ο μηνιαίος μέσος όρος των εξωτερικών χρηματοοικονομικών εισροών μειώθηκε κατά το ήμισυ κατά τη διάρκεια της αντιστοίχισης (αριστερός πίνακας παρακάτω).
Εντούτοις, οι αγορές συναλλάγματος από την SNB - μετρούμενες ως μεταβολή των συναλλαγματικών διαθεσίμων - απορρόφησαν σχεδόν πλήρως τις εξωτερικές εισροές.
Μετά την αποσύνδεση του ελβετικού φράγκου με το ευρώ, οι αγορές συναλλάγματος της SNB μειώθηκαν στο 60% περίπου των ξένων εισροών, αλλά η μέση μηνιαία αύξηση των αποθεματικών μειώθηκε μόλις κατά 20% σε απόλυτους όρους έναντι της αποσύνδεσης του ελβετικού φράγκου με το ευρώ.
Αυτό δείχνει ότι η αποσύνδεση του ελβετικού φράγκου με το ευρώ ακολουθήθηκε από έντονες νομισματικές παρεμβάσεις της SNB.
Ταυτόχρονα, η εγχώρια ρευστότητα που απορροφήθηκε από το SNB αυξήθηκε σημαντικά μετά την αποσύνδεση του ελβετικού φράγκου με το ευρώ.

mihai1.PNG

Παρά τις τεράστιες αγορές συναλλάγματος από την SNB, το ελβετικό φράγκο εξακολούθησε να ανατιμάται κατά περίπου 45% σε ονομαστικές τιμές έναντι του ευρώ από τα μέσα του 2007 έως τον Σεπτέμβριο του 2017 (βλ. Το δεξιό γράφημα παραπάνω).
Σε πραγματικούς όρους, η ανατίμηση ήταν χαμηλότερη περίπου 27% όσον αφορά τον Δείκτη Τιμών Καταναλωτή, λόγω της ευνοϊκής πληθωριστικής διαφοράς με τη ζώνη του ευρώ.
Μια πραγματική ανατίμηση του ελβετικού φράγκου πραγματοποιήθηκε επειδή η αποσύνδεσή του με το ευρώ μπόρεσε να την πραγματοποιήσει, δηλαδή να σταθεροποιήσει την ονομαστική συναλλαγματική ισοτιμία.
Οι ίδιες αγορές συναλλάγματος που υποστήριζαν την αποσύνδεση της ισοτιμίας ελβετικού φράγκου και ευρώ διογκώθηκαν στο εγχώριο επίπεδο τιμών εις βάρος των εξαγωγέων.
Επομένως, εάν οι τράπεζες δεν είχαν "εθελοντικά τοποθετήσει μεγάλο μέρος των πρόσφατα εκτυπωμένων ελβετικών τους φράγκων σε καταθέσεις στην SNB, η ανταγωνιστικότητα των τιμών των εξαγωγών θα είχε βλάψει παρομοίως όπως και κατά τη διάρκεια της ελεύθερης διακύμανσης του ελβετικού φράγκου με το ευρώ.
Αξίζει να σημειωθεί ότι, εκτός της αποσύνδεσης του ελβετικού φράγκου με το ευρώ, σημαντική μείωση των τιμών εισαγωγής περιόρισε την αύξηση των εγχώριων τιμών που ωφελούν τις εξαγωγές (αριστερό διάγραμμα παρακάτω).
Αντί να επικροτήσει την πτώση των τιμών εισαγωγής, η SNB φοβήθηκε ότι μπορεί να προκαλέσουν ήπιο αποπληθωρισμό.
Έτσι επέλεξε να "εισαγάγει" μέρος του πληθωρισμού από τη ζώνη του ευρώ και, με τον τρόπο αυτό, ανέλαβαν ένα τεράστιο ρίσκο για τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα.
Τα νομισματικά μεγέθη αυξήθηκαν εκθετικά, καθώς η νομισματική βάση (M0) αυξήθηκε 12 φορές στα 550 δισ. ελβετικά φράγκα και η ευρεία προσφορά χρήματος (Μ3) αυξήθηκε κατά περίπου 60% κατά τη δεκαετία που έληξε το Σεπτέμβριο του 2017.
Ευτυχώς η εκθετική αύξηση του εγχώριου δανεισμού μέσω της πίστωσης δεν πραγματοποιήθηκε, αλλά η ενυπόθηκη πίστωση αυξήθηκε κατά περίπου 5% ετησίως.
Αποτέλεσμα ο πληθωρισμός στις τιμές των ακινήτων, αυξάνοντας τις τιμές κατά περίπου 50% για διαμερίσματα και 40% για τις μονοκατοικίες κατά την ίδια περίοδο.

mihai2.PNG

Παρά τις ανησυχίες της SNB και την συνεχιζόμενης ανατίμησης της πραγματικής συναλλαγματικής ισοτιμίας, οι ελβετικές εξαγωγές απέδωσαν εξαιρετικά καλά (δεξιά διάγραμμα παραπάνω).
Από το 2007 έως το 2016 αυξήθηκαν σχεδόν κατά 50% σε όγκο και υπερδιπλασιάστηκαν σε ευρώ, ενώ παράλληλα υπερέβησαν κατά πολύ το αποτέλεσμα των εξαγωγών της ζώνης του ευρώ.
Ο λόγος για την εκπληκτικά καλή εξέλιξη των εξαγωγών έγκειται στις πολιτικές ελεύθερης αγοράς και το ανταγωνιστικό επιχειρηματικό περιβάλλον που προκάλεσε την εμφάνιση ιδιαίτερα καινοτόμων επιχειρήσεων.
Πολλές ελβετικές πολυεθνικές εταιρείες κατέχουν ηγετική θέση παγκοσμίως σε βιομηχανίες αιχμής, όπως τα φαρμακευτικά προϊόντα, οι χημικές ουσίες, η τεχνολογία.
Η μάλλον ανελαστική ζήτηση για τα προϊόντα τους καθιστά τους φορείς καθορισμού τιμών στις διεθνείς αγορές.
Αυτό εξηγεί γιατί οι ελβετικές εταιρείες απολάμβαναν αυξανόμενες πωλήσεις και άνετα περιθώρια κέρδους.
Ενώ η αυξανόμενη αγοραστική δύναμη του ελβετικού φράγκου αύξησε τα έσοδά τους σε ευρώ, η πολιτική αντιστάθμισης της SNB φαίνεται να έχει πλήξει τις εξαγωγές.
Στην πραγματικότητα, ο ελβετικός κατασκευαστικός τομέας αντιμετώπισε καλά τις προκλήσεις της παγκοσμιοποίησης τις τελευταίες δύο δεκαετίες.
Παρά τη γενική κατάρρευση του διεθνούς εμπορίου το 2009, ανέκαμψε το 2010 και το 2011.
Ωστόσο, μπορεί να μην είναι τυχαίο ότι το μερίδιο αυτό μειώθηκε σταθερά κατά τη διάρκεια της σύνδεσης της ισοτιμίας ελβετικού φράγκου και ευρώ (2012-2015) και σταθεροποιήθηκε μόλις το 2016.
Επιπλέον, άρχισε να μειώνεται το τελευταίο τρίμηνο του 2011 και σταθεροποιήθηκε το 2016 (δεξιά διάγραμμα παρακάτω).
Ο άλλος σημαντικός τομέας που έχασε την απασχόληση ήταν ο τουρισμός, ο οποίος υποδηλώνει ότι κατά τη διάρκεια της πρόσδεσης οι δύο κύριοι εξαγωγικοί κλάδοι αντανακλούνται υπέρ των μη εμπορεύσιμων εγχώριων δραστηριοτήτων, όπως η ακίνητη περιουσία, η υγεία, η εκπαίδευση ή η δημόσια διοίκηση.
Αυτή η εξέλιξη επαναλαμβάνει το γνωστό πρότυπο της λανθασμένης κατανομής των πόρων από τον πληθωρισμό που περιγράφεται από την Αυστριακή Θεωρία του Επιχειρηματικού Κύκλου. Και δεν μπορεί κανείς να σταματήσει να πιστεύει ότι μετά την αποδέσμευση του φράγκου, οι εμπορεύσιμοι τομείς θα είχαν ανακάμψει καλύτερα αν δεν υπήρχαν έντονες νομισματικές παρεμβάσεις.

mihai3.PNG

Το The Mises Institute εξήγησε λεπτομερώς πώς οι μικρές χώρες καταλήγουν να εισάγουν τις πληθωριστικές πολιτικές των κυριότερων εμπορικών εταίρων τους αν αποσυνδέσουν τις ισοτιμίες των νομίσμάτων τους για να αποφύγουν τις συνέπειες των ανταγωνιστικών υποτιμήσεων.
Η περίπτωση του ελβετικού φράγκου αποτελεί ένα καλό παράδειγμα για τις αδυναμίες του συνδέσμου με ένα νόμισμα που χάνει την αγοραστική του δύναμη.
Η "πτήση" για ποιότητα στο ελβετικό φράγκο καθορίστηκε ακριβώς από τις χαμηλότερες πληθωριστικές προσδοκίες έναντι της ζώνης του ευρώ. Εάν είχαν αποδειχθεί ακριβείς, το χαμηλότερο επίπεδο τιμών στην Ελβετία θα είχε ακυρώσει την αρνητική επίπτωση στις εξαγωγές.
Και πράγματι, οι ελβετικές εταιρείες κατάφεραν σχετικά καλά τις παροδικές στρεβλώσεις της εκτίμησης του ελβετικού φράγκου.
Αυτό ήταν επιζήμιο για τις εξαγωγές και τη μεταποίηση και τα δραστικά κέρδη στην αγοραστική δύναμη τόσο για τις επιχειρήσεις όσο και για τους καταναλωτές.
Επίσης, προωθούσε τους παράγοντες παραγωγής προς μη εμπορεύσιμους τομείς, διακινδυνεύοντας μια εσωτερική πιστωτική άνθηση και μια φούσκα τιμών των κατοικιών.
Εάν μόνο η SNB φοβόταν λιγότερο την υποτίμηση του νομίσματος της χώρας από τον αποπληθωρισμό και ήταν πιο σίγουρη απέναντι στους μηχανισμούς αυτοδιόρθωσης της αγοράς, η απελευθέρωση του ελβετικού φράγκου δεν ήταν πολύ μακριά.

www.bankingnews.gr

bankingnews.gr

BREAKING NEWS