Η ΕΚΤ πάντα αναφέρεται ότι τα μη συμβατικά μέτρα της είναι ένα συμπλήρωμα και όχι υποκατάστατο για την πολιτική της
Η συζήτηση για τη στρατηγική εξόδου από τη νομισματική χαλάρωση της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας έχει μέχρι στιγμής επικεντρωθεί σχετικά με το πότε και το πόσο γρήγορα οι αγορές τίτλων θα μειωθούν.
Οι αυξήσεις των επιτοκίων αναμένεται να ξεκινήσουν μόνο όταν η διαδικασία διακοπής του QΕ ολοκληρωθεί, όπως έγινε και με την Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ.
Ωστόσο, ένα διαφορετικό μίγμα αλληλουχίας δεν θα πρέπει να αποκλειστεί για δύο τουλάχιστον λόγους, αναφέρει ο Olivier Garnier, επικεφαλής Οικονομολόγος στην Societe Generale.
Κατ 'αρχάς, η σειρά της στρατηγικής εξόδου της Fed βασίστηκε στην άποψη «Clausewitzian», δηλαδή ότι η ποσοτική χαλάρωση ήταν η απλή συνέχιση του προτύπου πολιτικής με άλλα μέσα, αφού το κατώτερο όριο του επιτοκίου είχε επιτευχθεί.
Ακριβώς όπως το QE είχε ξεκινήσει στις ΗΠΑ, όταν το ποσοστό επιτοκίου της Fed είχε φθάσει το κατώτατο σημείο του στα τέλη του 2008, η αντίστροφη της αλληλουχίας υλοποιήθηκε και κατά το στάδιο της ολοκλήρωσης.
Ωστόσο, σε αντίθεση με την Fed, η ΕΚΤ πάντα αναφέρεται ότι τα μη συμβατικά μέτρα της είναι ένα συμπλήρωμα και όχι υποκατάστατο για την πολιτική της.
Με άλλα λόγια, τα επιτόκια μπορεί να ρυθμιστούν με τους δύο τρόπους, ακόμη και με τα έκτακτα μέτρα ακόμα σε ισχύ.
Πράγματι, η ΕΚΤ έχει μειώσει τα επιτόκια δύο φορές μετά την έναρξη του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης της.
Μπορεί έτσι να υπάρξει μια περίπτωση για την αύξηση των επιτοκίων πριν από το τέλος της φάσης του QE.
Η υπόθεση αυτή ενισχύεται από το γεγονός ότι η ΕΚΤ, σε αντίθεση με την Fed, πληρώνει αρνητικά επιτόκια επί των πλεοναζόντων αποθεματικών των τραπεζών, μια πολιτική που θα μπορούσε κάλλιστα να θεωρηθεί ως εξαιρετική και μεταβατική.
Ο δεύτερος λόγος σχετίζεται με δευτερογενείς επιδράσεις από την αναμενόμενη αλλαγή στην πολιτική των ΗΠΑ, μετά την εκλογή του Donald Trump.
Στις αρχές του περασμένου έτους, η αναβολή στον κύκλο σύσφιξης της Fed οδήγησε σε ανοδικές πιέσεις στη συναλλαγματική ισοτιμία του ευρώ, αναγκάζοντας την ΕΚΤ να συνδυάσει τυπικά και μη τυπικά εργαλεία.
Άλλωστε, κατά την προσεχή περίοδο, οι κίνδυνοι διάχυσης μπορεί να αλλάξει δραματικά.
Αν η διοίκηση Trump καταφέρει να πείσει το Κογκρέσο να εφαρμόσει ένα μεγάλο πακέτο δημοσιονομικών κινήτρων ενδεχομένως σε συνδυασμό με τους φόρους εισαγωγής, αυτό θα μπορούσε να οδηγήσει πολύ πιο γρήγορα στη νομισματική πολιτική σύσφιξης με υπέρβαση των αποδόσεων των ομολόγων των ΗΠΑ και της ισοτιμίας του δολαρίου.
Σύμφωνα με αυτό το σενάριο κινδύνου, η κύρια ανησυχία της ΕΚΤ δεν θα είναι πλέον η συναλλαγματική ισοτιμία του ευρώ, αλλά η υπερβολική μετάδοση από το μακροπρόθεσμο τμήμα της καμπύλης αποδόσεων των αμερικανικών ομολόγων.
Δεδομένου ότι η συναλλαγματική ισοτιμία είναι πιο ευαίσθητη στα βραχυπρόθεσμα επιτόκια από ό, τι τα μακροπρόθεσμα, ενώ το πρόγραμμα αγοράς περιουσιακών στοιχείων είναι πιο κατάλληλη πολιτική για τη διαχείριση της καμπύλης αποδόσεων (μέσω του όρου premium), αυτό μπορεί στη συνέχεια να ευνοήσει την καθυστέρηση στη σταδιακή μείωση του QE και της εμπροσθοβαρούς αύξησης των επιτοκίων.
Δύο επιπλέον επιχειρήματα θα μπορούσαν να υποστηρίξουν μια προσαρμογή στο μίγμα αλληλουχίας της ΕΚΤ.
Η προς τα πάνω προσαρμογή των αρνητικών καταθετικών επιτοκίων, γεγονός που θα μείωνε τις στρεβλώσεις στον τραπεζικό κλάδο.
Και σε περίπτωση που η παρουσία της ΕΚΤ στις αγορές δευτερογενή ομολόγων μειωθεί, τότε η ευρωτράπεζα θα είναι σε καλύτερη και πιο ευέλικτη θέση για να αποφύγει αδικαιολόγητες αυξήσεις στα κρατικά spreads των ομολόγων στη ζώνη του ευρώ, ειδικά αν οι πολιτικές αβεβαιότητες συνεχιστούν.
Με βάση τα παραπάνω, οι αγορές δεν φαίνεται μέχρι στιγμής να έχουν προεξοφλήσει την πιθανότητα μιας τέτοιας αλλαγής στην αλληλουχίας της στρατηγικής της ΕΚΤ.
Εάν οι συνθήκες ήταν το επιχείρημα υπέρ αυτής της αλλαγής, η κεντρική τράπεζα θα πρέπει ως εκ τούτου να προετοιμάσει τις αγοράς για κάτι τέτοιο.
Κάθε παράταση του προγράμματος αγοράς περιουσιακών στοιχείων θα πρέπει να συνοδεύεται από μια περαιτέρω μείωση του μεγέθους του προγράμματος, καταλήγει ο Garnier.
www.bankingnews.gr
Οι αυξήσεις των επιτοκίων αναμένεται να ξεκινήσουν μόνο όταν η διαδικασία διακοπής του QΕ ολοκληρωθεί, όπως έγινε και με την Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ.
Ωστόσο, ένα διαφορετικό μίγμα αλληλουχίας δεν θα πρέπει να αποκλειστεί για δύο τουλάχιστον λόγους, αναφέρει ο Olivier Garnier, επικεφαλής Οικονομολόγος στην Societe Generale.
Κατ 'αρχάς, η σειρά της στρατηγικής εξόδου της Fed βασίστηκε στην άποψη «Clausewitzian», δηλαδή ότι η ποσοτική χαλάρωση ήταν η απλή συνέχιση του προτύπου πολιτικής με άλλα μέσα, αφού το κατώτερο όριο του επιτοκίου είχε επιτευχθεί.
Ακριβώς όπως το QE είχε ξεκινήσει στις ΗΠΑ, όταν το ποσοστό επιτοκίου της Fed είχε φθάσει το κατώτατο σημείο του στα τέλη του 2008, η αντίστροφη της αλληλουχίας υλοποιήθηκε και κατά το στάδιο της ολοκλήρωσης.
Ωστόσο, σε αντίθεση με την Fed, η ΕΚΤ πάντα αναφέρεται ότι τα μη συμβατικά μέτρα της είναι ένα συμπλήρωμα και όχι υποκατάστατο για την πολιτική της.
Με άλλα λόγια, τα επιτόκια μπορεί να ρυθμιστούν με τους δύο τρόπους, ακόμη και με τα έκτακτα μέτρα ακόμα σε ισχύ.
Πράγματι, η ΕΚΤ έχει μειώσει τα επιτόκια δύο φορές μετά την έναρξη του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης της.
Μπορεί έτσι να υπάρξει μια περίπτωση για την αύξηση των επιτοκίων πριν από το τέλος της φάσης του QE.
Η υπόθεση αυτή ενισχύεται από το γεγονός ότι η ΕΚΤ, σε αντίθεση με την Fed, πληρώνει αρνητικά επιτόκια επί των πλεοναζόντων αποθεματικών των τραπεζών, μια πολιτική που θα μπορούσε κάλλιστα να θεωρηθεί ως εξαιρετική και μεταβατική.
Ο δεύτερος λόγος σχετίζεται με δευτερογενείς επιδράσεις από την αναμενόμενη αλλαγή στην πολιτική των ΗΠΑ, μετά την εκλογή του Donald Trump.
Στις αρχές του περασμένου έτους, η αναβολή στον κύκλο σύσφιξης της Fed οδήγησε σε ανοδικές πιέσεις στη συναλλαγματική ισοτιμία του ευρώ, αναγκάζοντας την ΕΚΤ να συνδυάσει τυπικά και μη τυπικά εργαλεία.
Άλλωστε, κατά την προσεχή περίοδο, οι κίνδυνοι διάχυσης μπορεί να αλλάξει δραματικά.
Αν η διοίκηση Trump καταφέρει να πείσει το Κογκρέσο να εφαρμόσει ένα μεγάλο πακέτο δημοσιονομικών κινήτρων ενδεχομένως σε συνδυασμό με τους φόρους εισαγωγής, αυτό θα μπορούσε να οδηγήσει πολύ πιο γρήγορα στη νομισματική πολιτική σύσφιξης με υπέρβαση των αποδόσεων των ομολόγων των ΗΠΑ και της ισοτιμίας του δολαρίου.
Σύμφωνα με αυτό το σενάριο κινδύνου, η κύρια ανησυχία της ΕΚΤ δεν θα είναι πλέον η συναλλαγματική ισοτιμία του ευρώ, αλλά η υπερβολική μετάδοση από το μακροπρόθεσμο τμήμα της καμπύλης αποδόσεων των αμερικανικών ομολόγων.
Δεδομένου ότι η συναλλαγματική ισοτιμία είναι πιο ευαίσθητη στα βραχυπρόθεσμα επιτόκια από ό, τι τα μακροπρόθεσμα, ενώ το πρόγραμμα αγοράς περιουσιακών στοιχείων είναι πιο κατάλληλη πολιτική για τη διαχείριση της καμπύλης αποδόσεων (μέσω του όρου premium), αυτό μπορεί στη συνέχεια να ευνοήσει την καθυστέρηση στη σταδιακή μείωση του QE και της εμπροσθοβαρούς αύξησης των επιτοκίων.
Δύο επιπλέον επιχειρήματα θα μπορούσαν να υποστηρίξουν μια προσαρμογή στο μίγμα αλληλουχίας της ΕΚΤ.
Η προς τα πάνω προσαρμογή των αρνητικών καταθετικών επιτοκίων, γεγονός που θα μείωνε τις στρεβλώσεις στον τραπεζικό κλάδο.
Και σε περίπτωση που η παρουσία της ΕΚΤ στις αγορές δευτερογενή ομολόγων μειωθεί, τότε η ευρωτράπεζα θα είναι σε καλύτερη και πιο ευέλικτη θέση για να αποφύγει αδικαιολόγητες αυξήσεις στα κρατικά spreads των ομολόγων στη ζώνη του ευρώ, ειδικά αν οι πολιτικές αβεβαιότητες συνεχιστούν.
Με βάση τα παραπάνω, οι αγορές δεν φαίνεται μέχρι στιγμής να έχουν προεξοφλήσει την πιθανότητα μιας τέτοιας αλλαγής στην αλληλουχίας της στρατηγικής της ΕΚΤ.
Εάν οι συνθήκες ήταν το επιχείρημα υπέρ αυτής της αλλαγής, η κεντρική τράπεζα θα πρέπει ως εκ τούτου να προετοιμάσει τις αγοράς για κάτι τέτοιο.
Κάθε παράταση του προγράμματος αγοράς περιουσιακών στοιχείων θα πρέπει να συνοδεύεται από μια περαιτέρω μείωση του μεγέθους του προγράμματος, καταλήγει ο Garnier.
www.bankingnews.gr
Σχόλια αναγνωστών