Η επιτυχής διαχείριση της εξόδου της χώρας από το πρόγραμμα χρηματοδότησης θα είναι σημαντική για το μέλλον της Ελλάδας και της Ευρωζώνης, σύμφωνα με την Deutsche Bank
Για πρώτη φορά μετά από πολλά χρόνια τα πολιτικά κίνητρα μεταξύ ελληνικής κυβέρνησης και Ευρωπαίων δανειστών είναι απολύτως ευθυγραμμισμένα, διαπιστώνει η Deutsche Bank, η οποία μάλιστα γι'αυτό το λόγο είναι αισιόδοξη για την Ελλάδα.
Στη σημερινή 12σέλιδη ανάλυσή της υπό τον τίτλο "Greece in 2018: finally some light at the end of the tunnel" (Ελλάδα το 2018: τελικά υπάρχει κάποιο φως στην άκρη του τούνελ) που σας παρουσιάζει το www.bankingnews.gr, η Deutsche Bank επισημαίνει ότι μετά από σχεδόν 8 χρόνια ακραίων οικονομικών, πολιτικών και κοινωνικών έκτακτων μέτρων, η επιτυχής διαχείριση της εξόδου της χώρας από το πρόγραμμα χρηματοδότησης θα είναι σημαντική για το μέλλον της Ελλάδας και της Ευρωζώνης.
"Τα συμπεράσματά μας είναι θετικά", αναφέρει η Deutsche Bank.
Για πρώτη φορά εδώ και πολύ καιρό τα πολιτικά κίνητρα μεταξύ της Ελλάδας και των ευρωπαίων πιστωτών είναι ευλόγως ευθυγραμμισμένα.
Αυτό στρώνει το έδαφος για μια επιτυχημένη ελληνική έξοδο από την εποχή των Μνημονίων τον Αύγουστο του 2018, καθιστώντας αυτό το σενάριο βασική υπόθεση.
Μια επιτυχημένη έκβαση θα απαιτήσει την πλήρη εκταμίευση των υπολοίπων δανείων στο πλαίσιο του προγράμματος του ESM, μειωμένο ρόλο για το ΔΝΤ, περιορισμένο, υπό όρους και κλιμακωτή απομείωση χρέους και μια δυνητικά λιγότερο επιθετική δημοσιονομική προσαρμογή από αυτήν που προβλέπεται στο σημερινό σενάριο του προγράμματος.
Όπως εκτιμά η Deutsche Bank, λόγω των πολύ χαμηλών χρηματοδοτικών αναγκών που έχει η Ελλάδα τα επόμενα χρόνια, η καθιέρωση μιας προληπτικής χρηματοδότησης μετά τη λήξη του προγράμματος έχει μικρές πιθανότητες.
Αυτό που είναι σημαντικό είναι ότι η Ελλάδα και οι Ευρωπαίοι να συμφωνήσουν σε ένα κοινό πλαίσιο για τη διαχείριση της σχέσης τους μετά το πρόγραμμα.
Ένας συνδυασμός συμβιβασμών θα επιτρέψει τόσο στην Ελλάδα όσο και στην Ευρώπη να στέψουν το πρόγραμμα με "επιτυχία".
Μια επιτυχημένη έξοδος μπορεί να οδηγήσει τον πρωθυπουργό Τσίπρα να ζητήσει νωρίς γενικές εκλογές στο 4ο τρίμηνο του 2018, δεδομένου ότι θα υπάρξουν περισσότερες δημοσιονομικές πιέσεις το 2019.
Μακροπρόθεσμα, η επιτυχής έξοδος της Ελλάδας από την κρίση θα εξαρτηθεί από τρεις κρίσιμους παράγοντες:
1) Τη συνεχιζόμενη δέσμευση για δημοσιονομική σύνεση και διαρθρωτική
μεταρρύθμιση σε συνεργασία με την Ευρώπη
2) Την εξομάλυνση του τραπεζικού τομέα μέσω της μείωσης των μη εξυπηρετούμενων δανείων και τη χαλάρωση των κεφαλαιακών ελέγχων
3) Την πολιτική σταθερότητα σε συνδυασμό με μια σταθερή δημοσιονομική πολιτική.
Οι τρεις αυτές προϋποθέσεις θα προωθήσουν την περαιτέρω ανάκαμψη της εμπιστοσύνης των καταναλωτών και των επιχειρήσεων.
Γενική θεώρηση του προγράμματος προσαρμογής
Η Deutsche Bank παραδέχεται ότι έχει περάσει πολύς καιρός από τότε που δημοσίευσε μια ειδική έκθεση για την Ελλάδα.
Αλλά αυτό ήταν για καλό λόγο: παρά τις μεγάλες καθυστερήσεις, το ελληνικό πρόγραμμα έχει παραμείνει ευρέως σε καλό δρόμο, επιτρέποντας στη χώρα να παραμείνει εκτός της παγκόσμιας δημοσιότητας.
Οι αρχές κατέληξαν σε συμφωνία σε επίπεδο προσωπικού σχετικά με την τρίτη αξιολόγηση αυτή την εβδομάδα, ενώ μια άλλη εκταμίευση (μέγεθος που θα καθοριστεί) προγραμματίζεται για τον Ιανουάριο.
Το ΔΝΤ, ενώ έχει επίσημα υπογράψει μια διευρυμένη συμφωνία χρηματοδότησης το 2017, δεν έχει καταβάλει κεφάλαια ελλείψει συμφωνίας για την ελάφρυνση του ελληνικού χρέους.
Τα νέα σχετικά με το οικονομικό μέτωπο ήταν μικτά.
Στα θετικά, η ανάπτυξη έχει επιστρέψει.
Η εμπιστοσύνη των καταναλωτών και των επιχειρήσεων έχει ανακάμψει, το ποσοστό ανεργίας έχει αρχίσει να μειώνεται και η κυβέρνηση να αξιοποιεί τις αγορές ομολόγων για ένα μέτριο ποσό τον περασμένο Αύγουστο.
Στα αρνητικά, υπήρξε καθυστέρηση στην ολοκλήρωση των πρώτων δύο αξιολογήσεων, οι κεφαλαιακοί έλεγχοι παραμένουν, η αβεβαιότητα γύρω από το μέλλον των ελληνικών τραπεζών συνεχίζεται.
Αυτές οι εξελίξεις εμποδίζουν την Ελλάδα να συμεμτάσχει στην εντυπωσιακή ανάκαμψη της ευρωπαϊκής οικονομίας.
Το 2018 θα μονοπωλήσει το θέμα της εξόδου
Με το τρέχον πρόγραμμα του ESM να διαρκεί μέχρι τον Αύγουστο του 2018, η βασική ερώτηση για το επόμενο έτος θα είναι τι θα συμβεί όταν λήξει το πρόγραμμα.
Η σημαντικότητα αυτού του ζητήματος δεν μπορεί να υποτιμηθεί: η Ελλάδα εξαρτάται από την επίσημη χρηματοδότηση για σχεδόν οκτώ χρόνια, συνοδευόμενη από τεράστια οικονομική, κοινωνική και πολιτική αναστάτωση.
Οι ρυθμίσεις μετά το πρόγραμμα θα θέσουν τις προϋποθέσεις για το μέλλον της Ελλάδας.
Εξίσου σημαντικό είναι ότι η ελληνική κρίση κρατικού χρέους ήταν
υπαρξιακή για την ευρωζώνη.
Η επιτυχής διαχείριση της διαδικασίας εξόδου θα είναι ένα κρίσιμο κεφάλαιο στην ιστορία της Ευρώπης.
Πριν εξεταστούν, όμως, οι λεπτομέρειες, η Deutsche Bank κάνει δύο σημαντικές παρατηρήσεις.
Πρώτον, υπάρχει ισχυρό κίνητρο τόσο για την ελληνική κυβέρνηση όσο και για τους Ευρωπαίους πιστωτές να διεκδικήσουν μια ιστορία "επιτυχίας" το επόμενο έτος.
Από την ευρωπαϊκή πλευρά δεν υπάρχει πολύ όρεξη για ένα άλλο πρόγραμμα χρηματοδότησης που απαιτεί περισσότερα χρήματα και κοινοβουλευτικές εγκρίσεις.
Από την ελληνική πλευρά, μέχρι το Σεπτέμβριο του 2019 θα πρέπει να διεξαχθούν νέες γενικές εκλογές.
Ο πρωθυπουργός Τσίπρας έχει πολύ ισχυρό κίνητρο να ισχυριστεί ότι τελικά η χώρα "απελευθερώθηκε" από την πολιτική της τρόικας.
Ο ισχυρισμός ότι η χώρα 'εχει αναλάβει τον έλεγχο του πεπρωμένου της θα αποτελέσει πιθανώς τη βασική δομή της καμπάνιας επανεκλογής του.
Το δεύτερο σημείο που πρέπει να σημειωθεί είναι ότι ανεξάρτητα από τις ρυθμίσεις μετά το πρόγραμμα, οι χρηματοδοτικές ανάγκες της Ελλάδας για τα επόμενα χρόνια είναι δραματικά χαμηλότερες από ό, τι
στο παρελθόν.
Βάσει του τρέχοντος δημοσιονομικού σχεδίου, το πρωτογενές ισοζύγιο της Ελλάδας φτάνει ακριβώς για την κάλυψη των πληρωμών τόκων της χώρας τα επόμενα χρόνια.
Εξαιρουμένων των εγχώρια χρηματοδοτούμενων χρεογράφων, υπάρχει μόνο ένα μεγάλο ομόλογο ύψους 4 δισ. ευρώ να πληρωθεί τον Ιούλιο του 2019, ενώ λίγο περισσότερα από 10 δισ. λήγουν το 2020.
Αυτή η παρατήρηση είναι σημαντική λόγω του τρέχοντος κονδυλίου του προγράμματος, το οποίο προβλέπει ένα αξιόπιστο ταμείο μετρητών αξίας 9 δισ. ευρώ το οποίο σε συνδυασμό με μέτριες εκδόσεις αγοράς, θα επέτρεπε στην Ελλάδα να εξυπηρετεί το χρέος της χωρίς καμία επιπλέον επιβάρυνση.
Σενάρια για τις επιλογές μετά το πρόγραμμα του ESM
Μια άλλη αξιολόγηση πρόκειται να πραγματοποιηθεί στην Ελλάδα κατά το πρώτο εξάμηνο του επόμενου έτους αλλά η πλειοψηφία των κρίσιμων αποφάσεων είναι πιθανό να λάβει χώρα το καλοκαίρι του 2018.
Υπάρχει μια σειρά από αλληλένδετες αποφάσεις που συνδέονται με την έξοδο της Ελλάδας.
Πρώτον, οι ρυθμίσεις χρηματοδότησης μετά το πρόγραμμα.
Δεδομένων των πολύ χαμηλών αναγκών και τους πολιτικούς στόχους που περιγράφονται παραπάνω, είναι εξαιρετικά απίθανο να θεσπιστεί νέο χρηματοδοτικό πρόγραμμα.
Η συζήτηση θα επικεντρωθεί στη δυνατότητα "καθαρής" ή "υποβοηθούμενης" εξόδου.
Το πρώτο θα συνεπαγόταν τη λήξη του προγράμματος τον Αύγουστο του 2018 χωρίς χρηματοδότηση.
Η "ήπια" παρακολούθηση θα συνεχιστεί.
Μια "υποβοηθούμενη" έξοδος θα προσφέρει στην Ελλάδα προληπτική χρηματοδότηση μέσω μιας πιστωτικής γραμμής του ESM.
Αυτό θα απαιτούσε την υπογραφή ενός νέου μνημονίου μεταξύ Ελλάδας και Ευρωπαίων που θα περιελάμβανε πολιτικές προϋποθέσεις.
Εντούτοις είναι σημαντικό να επισημανθεί ότι η κυρίαρχη επιθυμία της ελληνικής κυβέρνησης θα είναι μια καθαρή έξοδος από τα προγράμματα, προκειμένου να έχει μια ισχυρή πολιτική αφήγηση πριν από τις νέες εκλογές.
Πριν από την έξοδο, θα πρέπει να ληφθούν σημαντικές αποφάσεις σχετικά με τη δημοσιονομική πολιτική και την ελάφρυνση του χρέους.
Σχετικά με τη δημοσιονομική πολιτική, η κυβέρνηση έχει δεσμευτεί ήδη σε μεγάλες περικοπές στις συντάξεις και αύξηση της φορολογίας για το 2019 και το 2020 αντίστοιχα.
Όσον αφορά την ελάφρυνση του χρέους, η συζήτηση αναβλήθηκε μέχρι την ολοκλήρωση του προγράμματος του ESM, με μεγάλες διαφωνίες μεταξύ του ΔΝΤ και των ευρωπαίων πιστωτών.
Οι διαφωνίες βρίσκονται στις υποθέσεις γύρω τους μεσοπρόθεσμους ρυθμούς ανάπτυξης της Ελλάδας και το πρωτογενές πλεόνασμα, καθώς και για το κατά πόσον η ελάφρυνση του χρέους πρέπει να συμβεί άμεσα ή σταδιακά με την πάροδο του χρόνου.
Το πιθανό αποτέλεσμα
Οι Ευρωπαίοι θα υποστηρίξουν μια "καθαρή" έξοδο για την Ελλάδα;
Τι θα συμβεί με το χρέος και το ΔΝΤ;
Ξεκινώντας με την τελευταία ερώτηση, είναι εύλογο το ΔΝΤ να αναβάλει τις αποφάσεις για το επόμενο έτος.
Δεν συμμετέχει στη χρηματοδότηση ούτως ή άλλως και θα περιμένει τη συμφωνία μεταξύ της Ελλάδας και των Ευρωπαίων για το χρέος.
Από την ευρωπαϊκή πλευρά, υπάρχει πλέον μικρότερη ανάγκη να στηριχθεί το ΔΝΤ, δεδομένου ότι το πρόγραμμα λήγει.
Πιθανόν όμως ο ρόλος του ΔΝΤ να μειωθεί, μιας και ήδη συζητείται η μετατροπή του ESM σε ένα Ευρωπαϊκό Νομισματικό Ταμείο.
Από την ελληνική πλευρά, η μείωση της επιρροής του ΔΝΤ στις διαπραγματεύσεις θα μειώσει τις απαιτήσεις για δημοσιονομική πειθαρχία, ακόμη και με το το κόστος για λιγότερη ελάφρυνση του χρέους από τη μεριά των Ευρωπαίων.
Βασική μας υπόθεση είναι ότι η συμμετοχή του ΔΝΤ στο πρόγραμμα θα είναι ουσιαστικά χαμηλότερη το επόμενο έτος, που συμβαδίζει εύκολα με την έξοδο του Wolfgang Schauble από το Γερμανικό υπουργείο Οικονομικών.
Ποια είναι τα σενάρια για την έξοδο από τα μνημόνια;
Παρόλο που η αγορά επικεντρώνεται στη διάκριση της "καθαρής" έναντι της "υποβοηθούμενης" εξόδου, το πιο σημαντικό ερώτημα είναι αν η έξοδος θα είναι "ακατάστατη" ή "συνεταιριστική".
Μια "έξοδος συνεταιρισμού" θα περιλαμβάνει αμοιβαία συμφωνία μεταξύ Ελλάδας και Ευρώπης σχετικά με τον τρόπο λειτουργίας μετά τον Αύγουστο του 2018.
Η ελληνική πλευρά είναι πιθανό να απαιτήσει μια έξοδο που αποφεύγει τις πολιτικές αντιπαραθέσεις μέσω ενός νέου μνημονίου κατανόησης (δηλαδή χωρίς πιστωτική γραμμή ESM).
Οι Ευρωπαίοι είναι πιθανό να απαιτήσουν τη διατήρηση της δημοσιονομικής πειθαρχίας, αν και με μεγαλύτερο περιθώριο ελιγμών που ίσως προβλέπεται σήμερα στο πλαίσιο του προγράμματος που έχει εγκριθεί από το ΔΝΤ.
Ελλείψει πιστωτικής γραμμής ESM, η παροχή μέτριων και κλιμακωτών μέτρων ελάφρυνσης του χρέους, υπό όρους για την Ελλάδα, θα διατηρήσει τη δημοσιονομική πειθαρχία.
Δυνητική συμμετοχή στο QE της ΕΚΤ ενδέχεται να αποτελέσουν άλλο ένα έμμεσο κίνητρο για την Ελλάδα.
Το εναλλακτικό "βρώμικο" σενάριο περιλαμβάνει το τερματισμό του προγράμματος ESM το 2018 χωρίς τελική εκταμίευση και συμφωνία για την μετά το πρόγραμμα σχέση της Ελλάδας με την Ευρώπη.
Ενώ αυτό το αποτέλεσμα δεν μπορεί να αποκλειστεί, οι τράπεζες μπορεί να συνεχίζουν να εξαρτώνται από τη χρηματοδότηση της ΕΚΤ καθώς και η πειθαρχία της αγοράς είναι πιθανό να αποδειχθεί αυτοπεριοριζόμενη δύναμη: η έλλειψη υγιούς δημοσιονομικού χώρου και η απουσία μιας ευρωπαϊκής έγκρισης εξόδου πιθανόν να αποτρέψει την επαρκή πρόσβαση στην αγορά σε κάθε περίπτωση.
Η Deutsche Bank θεωρεί μια "βρώμικη" έξοδο ως ένα πιθανό, αλλά όχι το βασικό της σενάριο.
Συμπέρασμα
Για πρώτη φορά μετά από πάρα πολύ καιρό τα πολιτικά κίνητρα μεταξύ της Ελλάδας και των ευρωπαίων πιστωτών φαίνονται αρκετά ευθυγραμμισμένα.
Αυτό κάνει μια «συνεταιριστική» ελληνική έξοδο από το πρόγραμμα του ESM τον Αύγουστο του 2018 βασικό σενάριο.
Μια "συνεταιριστική" έξοδο θα απαιτήσει πιθανά ένα μειωμένο ρόλο για το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο, με περιορισμένη, εξαιρετικά εξαρτημένη και κλιμακωτή ελάφρυνση του χρέους και μια δυνητικά λιγότερη επιθετική δημοσιονομική πορεία από αυτή που προβλέπεται από το τρέχον πρόγραμμα.
Η επιτυχής και βιώσιμη έξοδος της Ελλάδας από τα προγράμματα, θα εξαρτηθεί από τρεις κρίσιμους παράγοντες.
Πρώτον, την αποφυγή της δημοσιονομικής και μεταρρυθμιστικής οπισθοδρόμησης.
Όσο η Ελλάδα παραμένει σε καλό δρόμο, πιθανότατα οι Ευρωπαίοι να είναι διατεθειμένοι να προσφέρουν περαιτέρω ελάφρυνση του χρέους, ακόμη και αν αυτό καθυστερήσει αργότερα.
Οι αγορές θα συνεχίσουν να προσφέρουν μερική χρηματοδότηση στην Ελλάδα.
Δεύτερον, την εξομάλυνση του τραπεζικού συστήματος, η οποία συνεπάγεται σταδιακή μείωση των NPLs και χαλάρωση των ελέγχων κεφαλαίου.
Τρίτον, την πολιτική σταθερότητα που σε συνδυασμό με μια σταθερή δημοσιονομική πολιτική θα προωθήσει την περαιτέρω ανάκαμψη της εμπιστοσύνης των καταναλωτών και των επιχειρήσεων,
Δεδομένου του ότι από τις επόμενες εκλογές θα ισχύσει το σύστημα της απλής αναλογικής, το πολιτικό σύστημα της χώρας μπορεί να χρειαστεί να γίνει πιο συνεργατικό, εκτιμά η Deutsche Bank.
Οι προοπτικές για το 2018 παραμένουν θετικές.
Αλλά ο δρόμος προς την εξομάλυνση θα παραμείνει μακρύς και δύσκολος.
Η επιθυμία του ελληνικού πληθυσμού να παραμείνει στην Ευρωζώνη παρέμεινε εκπληκτικά ανθεκτική σε μια σχεδόν δεκαετία κρίσης, καταλήγει η Deutsche Bank.
www.bankingnews.gr
Στη σημερινή 12σέλιδη ανάλυσή της υπό τον τίτλο "Greece in 2018: finally some light at the end of the tunnel" (Ελλάδα το 2018: τελικά υπάρχει κάποιο φως στην άκρη του τούνελ) που σας παρουσιάζει το www.bankingnews.gr, η Deutsche Bank επισημαίνει ότι μετά από σχεδόν 8 χρόνια ακραίων οικονομικών, πολιτικών και κοινωνικών έκτακτων μέτρων, η επιτυχής διαχείριση της εξόδου της χώρας από το πρόγραμμα χρηματοδότησης θα είναι σημαντική για το μέλλον της Ελλάδας και της Ευρωζώνης.
"Τα συμπεράσματά μας είναι θετικά", αναφέρει η Deutsche Bank.
Για πρώτη φορά εδώ και πολύ καιρό τα πολιτικά κίνητρα μεταξύ της Ελλάδας και των ευρωπαίων πιστωτών είναι ευλόγως ευθυγραμμισμένα.
Αυτό στρώνει το έδαφος για μια επιτυχημένη ελληνική έξοδο από την εποχή των Μνημονίων τον Αύγουστο του 2018, καθιστώντας αυτό το σενάριο βασική υπόθεση.
Μια επιτυχημένη έκβαση θα απαιτήσει την πλήρη εκταμίευση των υπολοίπων δανείων στο πλαίσιο του προγράμματος του ESM, μειωμένο ρόλο για το ΔΝΤ, περιορισμένο, υπό όρους και κλιμακωτή απομείωση χρέους και μια δυνητικά λιγότερο επιθετική δημοσιονομική προσαρμογή από αυτήν που προβλέπεται στο σημερινό σενάριο του προγράμματος.
Όπως εκτιμά η Deutsche Bank, λόγω των πολύ χαμηλών χρηματοδοτικών αναγκών που έχει η Ελλάδα τα επόμενα χρόνια, η καθιέρωση μιας προληπτικής χρηματοδότησης μετά τη λήξη του προγράμματος έχει μικρές πιθανότητες.
Αυτό που είναι σημαντικό είναι ότι η Ελλάδα και οι Ευρωπαίοι να συμφωνήσουν σε ένα κοινό πλαίσιο για τη διαχείριση της σχέσης τους μετά το πρόγραμμα.
Ένας συνδυασμός συμβιβασμών θα επιτρέψει τόσο στην Ελλάδα όσο και στην Ευρώπη να στέψουν το πρόγραμμα με "επιτυχία".
Μια επιτυχημένη έξοδος μπορεί να οδηγήσει τον πρωθυπουργό Τσίπρα να ζητήσει νωρίς γενικές εκλογές στο 4ο τρίμηνο του 2018, δεδομένου ότι θα υπάρξουν περισσότερες δημοσιονομικές πιέσεις το 2019.
Μακροπρόθεσμα, η επιτυχής έξοδος της Ελλάδας από την κρίση θα εξαρτηθεί από τρεις κρίσιμους παράγοντες:
1) Τη συνεχιζόμενη δέσμευση για δημοσιονομική σύνεση και διαρθρωτική
μεταρρύθμιση σε συνεργασία με την Ευρώπη
2) Την εξομάλυνση του τραπεζικού τομέα μέσω της μείωσης των μη εξυπηρετούμενων δανείων και τη χαλάρωση των κεφαλαιακών ελέγχων
3) Την πολιτική σταθερότητα σε συνδυασμό με μια σταθερή δημοσιονομική πολιτική.
Οι τρεις αυτές προϋποθέσεις θα προωθήσουν την περαιτέρω ανάκαμψη της εμπιστοσύνης των καταναλωτών και των επιχειρήσεων.
Γενική θεώρηση του προγράμματος προσαρμογής
Η Deutsche Bank παραδέχεται ότι έχει περάσει πολύς καιρός από τότε που δημοσίευσε μια ειδική έκθεση για την Ελλάδα.
Αλλά αυτό ήταν για καλό λόγο: παρά τις μεγάλες καθυστερήσεις, το ελληνικό πρόγραμμα έχει παραμείνει ευρέως σε καλό δρόμο, επιτρέποντας στη χώρα να παραμείνει εκτός της παγκόσμιας δημοσιότητας.
Οι αρχές κατέληξαν σε συμφωνία σε επίπεδο προσωπικού σχετικά με την τρίτη αξιολόγηση αυτή την εβδομάδα, ενώ μια άλλη εκταμίευση (μέγεθος που θα καθοριστεί) προγραμματίζεται για τον Ιανουάριο.
Το ΔΝΤ, ενώ έχει επίσημα υπογράψει μια διευρυμένη συμφωνία χρηματοδότησης το 2017, δεν έχει καταβάλει κεφάλαια ελλείψει συμφωνίας για την ελάφρυνση του ελληνικού χρέους.
Τα νέα σχετικά με το οικονομικό μέτωπο ήταν μικτά.
Στα θετικά, η ανάπτυξη έχει επιστρέψει.
Η εμπιστοσύνη των καταναλωτών και των επιχειρήσεων έχει ανακάμψει, το ποσοστό ανεργίας έχει αρχίσει να μειώνεται και η κυβέρνηση να αξιοποιεί τις αγορές ομολόγων για ένα μέτριο ποσό τον περασμένο Αύγουστο.
Στα αρνητικά, υπήρξε καθυστέρηση στην ολοκλήρωση των πρώτων δύο αξιολογήσεων, οι κεφαλαιακοί έλεγχοι παραμένουν, η αβεβαιότητα γύρω από το μέλλον των ελληνικών τραπεζών συνεχίζεται.
Αυτές οι εξελίξεις εμποδίζουν την Ελλάδα να συμεμτάσχει στην εντυπωσιακή ανάκαμψη της ευρωπαϊκής οικονομίας.
Το 2018 θα μονοπωλήσει το θέμα της εξόδου
Με το τρέχον πρόγραμμα του ESM να διαρκεί μέχρι τον Αύγουστο του 2018, η βασική ερώτηση για το επόμενο έτος θα είναι τι θα συμβεί όταν λήξει το πρόγραμμα.
Η σημαντικότητα αυτού του ζητήματος δεν μπορεί να υποτιμηθεί: η Ελλάδα εξαρτάται από την επίσημη χρηματοδότηση για σχεδόν οκτώ χρόνια, συνοδευόμενη από τεράστια οικονομική, κοινωνική και πολιτική αναστάτωση.
Οι ρυθμίσεις μετά το πρόγραμμα θα θέσουν τις προϋποθέσεις για το μέλλον της Ελλάδας.
Εξίσου σημαντικό είναι ότι η ελληνική κρίση κρατικού χρέους ήταν
υπαρξιακή για την ευρωζώνη.
Η επιτυχής διαχείριση της διαδικασίας εξόδου θα είναι ένα κρίσιμο κεφάλαιο στην ιστορία της Ευρώπης.
Πριν εξεταστούν, όμως, οι λεπτομέρειες, η Deutsche Bank κάνει δύο σημαντικές παρατηρήσεις.
Πρώτον, υπάρχει ισχυρό κίνητρο τόσο για την ελληνική κυβέρνηση όσο και για τους Ευρωπαίους πιστωτές να διεκδικήσουν μια ιστορία "επιτυχίας" το επόμενο έτος.
Από την ευρωπαϊκή πλευρά δεν υπάρχει πολύ όρεξη για ένα άλλο πρόγραμμα χρηματοδότησης που απαιτεί περισσότερα χρήματα και κοινοβουλευτικές εγκρίσεις.
Από την ελληνική πλευρά, μέχρι το Σεπτέμβριο του 2019 θα πρέπει να διεξαχθούν νέες γενικές εκλογές.
Ο πρωθυπουργός Τσίπρας έχει πολύ ισχυρό κίνητρο να ισχυριστεί ότι τελικά η χώρα "απελευθερώθηκε" από την πολιτική της τρόικας.
Ο ισχυρισμός ότι η χώρα 'εχει αναλάβει τον έλεγχο του πεπρωμένου της θα αποτελέσει πιθανώς τη βασική δομή της καμπάνιας επανεκλογής του.
Το δεύτερο σημείο που πρέπει να σημειωθεί είναι ότι ανεξάρτητα από τις ρυθμίσεις μετά το πρόγραμμα, οι χρηματοδοτικές ανάγκες της Ελλάδας για τα επόμενα χρόνια είναι δραματικά χαμηλότερες από ό, τι
στο παρελθόν.
Βάσει του τρέχοντος δημοσιονομικού σχεδίου, το πρωτογενές ισοζύγιο της Ελλάδας φτάνει ακριβώς για την κάλυψη των πληρωμών τόκων της χώρας τα επόμενα χρόνια.
Εξαιρουμένων των εγχώρια χρηματοδοτούμενων χρεογράφων, υπάρχει μόνο ένα μεγάλο ομόλογο ύψους 4 δισ. ευρώ να πληρωθεί τον Ιούλιο του 2019, ενώ λίγο περισσότερα από 10 δισ. λήγουν το 2020.
Αυτή η παρατήρηση είναι σημαντική λόγω του τρέχοντος κονδυλίου του προγράμματος, το οποίο προβλέπει ένα αξιόπιστο ταμείο μετρητών αξίας 9 δισ. ευρώ το οποίο σε συνδυασμό με μέτριες εκδόσεις αγοράς, θα επέτρεπε στην Ελλάδα να εξυπηρετεί το χρέος της χωρίς καμία επιπλέον επιβάρυνση.
Σενάρια για τις επιλογές μετά το πρόγραμμα του ESM
Μια άλλη αξιολόγηση πρόκειται να πραγματοποιηθεί στην Ελλάδα κατά το πρώτο εξάμηνο του επόμενου έτους αλλά η πλειοψηφία των κρίσιμων αποφάσεων είναι πιθανό να λάβει χώρα το καλοκαίρι του 2018.
Υπάρχει μια σειρά από αλληλένδετες αποφάσεις που συνδέονται με την έξοδο της Ελλάδας.
Πρώτον, οι ρυθμίσεις χρηματοδότησης μετά το πρόγραμμα.
Δεδομένων των πολύ χαμηλών αναγκών και τους πολιτικούς στόχους που περιγράφονται παραπάνω, είναι εξαιρετικά απίθανο να θεσπιστεί νέο χρηματοδοτικό πρόγραμμα.
Η συζήτηση θα επικεντρωθεί στη δυνατότητα "καθαρής" ή "υποβοηθούμενης" εξόδου.
Το πρώτο θα συνεπαγόταν τη λήξη του προγράμματος τον Αύγουστο του 2018 χωρίς χρηματοδότηση.
Η "ήπια" παρακολούθηση θα συνεχιστεί.
Μια "υποβοηθούμενη" έξοδος θα προσφέρει στην Ελλάδα προληπτική χρηματοδότηση μέσω μιας πιστωτικής γραμμής του ESM.
Αυτό θα απαιτούσε την υπογραφή ενός νέου μνημονίου μεταξύ Ελλάδας και Ευρωπαίων που θα περιελάμβανε πολιτικές προϋποθέσεις.
Εντούτοις είναι σημαντικό να επισημανθεί ότι η κυρίαρχη επιθυμία της ελληνικής κυβέρνησης θα είναι μια καθαρή έξοδος από τα προγράμματα, προκειμένου να έχει μια ισχυρή πολιτική αφήγηση πριν από τις νέες εκλογές.
Πριν από την έξοδο, θα πρέπει να ληφθούν σημαντικές αποφάσεις σχετικά με τη δημοσιονομική πολιτική και την ελάφρυνση του χρέους.
Σχετικά με τη δημοσιονομική πολιτική, η κυβέρνηση έχει δεσμευτεί ήδη σε μεγάλες περικοπές στις συντάξεις και αύξηση της φορολογίας για το 2019 και το 2020 αντίστοιχα.
Όσον αφορά την ελάφρυνση του χρέους, η συζήτηση αναβλήθηκε μέχρι την ολοκλήρωση του προγράμματος του ESM, με μεγάλες διαφωνίες μεταξύ του ΔΝΤ και των ευρωπαίων πιστωτών.
Οι διαφωνίες βρίσκονται στις υποθέσεις γύρω τους μεσοπρόθεσμους ρυθμούς ανάπτυξης της Ελλάδας και το πρωτογενές πλεόνασμα, καθώς και για το κατά πόσον η ελάφρυνση του χρέους πρέπει να συμβεί άμεσα ή σταδιακά με την πάροδο του χρόνου.
Το πιθανό αποτέλεσμα
Οι Ευρωπαίοι θα υποστηρίξουν μια "καθαρή" έξοδο για την Ελλάδα;
Τι θα συμβεί με το χρέος και το ΔΝΤ;
Ξεκινώντας με την τελευταία ερώτηση, είναι εύλογο το ΔΝΤ να αναβάλει τις αποφάσεις για το επόμενο έτος.
Δεν συμμετέχει στη χρηματοδότηση ούτως ή άλλως και θα περιμένει τη συμφωνία μεταξύ της Ελλάδας και των Ευρωπαίων για το χρέος.
Από την ευρωπαϊκή πλευρά, υπάρχει πλέον μικρότερη ανάγκη να στηριχθεί το ΔΝΤ, δεδομένου ότι το πρόγραμμα λήγει.
Πιθανόν όμως ο ρόλος του ΔΝΤ να μειωθεί, μιας και ήδη συζητείται η μετατροπή του ESM σε ένα Ευρωπαϊκό Νομισματικό Ταμείο.
Από την ελληνική πλευρά, η μείωση της επιρροής του ΔΝΤ στις διαπραγματεύσεις θα μειώσει τις απαιτήσεις για δημοσιονομική πειθαρχία, ακόμη και με το το κόστος για λιγότερη ελάφρυνση του χρέους από τη μεριά των Ευρωπαίων.
Βασική μας υπόθεση είναι ότι η συμμετοχή του ΔΝΤ στο πρόγραμμα θα είναι ουσιαστικά χαμηλότερη το επόμενο έτος, που συμβαδίζει εύκολα με την έξοδο του Wolfgang Schauble από το Γερμανικό υπουργείο Οικονομικών.
Ποια είναι τα σενάρια για την έξοδο από τα μνημόνια;
Παρόλο που η αγορά επικεντρώνεται στη διάκριση της "καθαρής" έναντι της "υποβοηθούμενης" εξόδου, το πιο σημαντικό ερώτημα είναι αν η έξοδος θα είναι "ακατάστατη" ή "συνεταιριστική".
Μια "έξοδος συνεταιρισμού" θα περιλαμβάνει αμοιβαία συμφωνία μεταξύ Ελλάδας και Ευρώπης σχετικά με τον τρόπο λειτουργίας μετά τον Αύγουστο του 2018.
Η ελληνική πλευρά είναι πιθανό να απαιτήσει μια έξοδο που αποφεύγει τις πολιτικές αντιπαραθέσεις μέσω ενός νέου μνημονίου κατανόησης (δηλαδή χωρίς πιστωτική γραμμή ESM).
Οι Ευρωπαίοι είναι πιθανό να απαιτήσουν τη διατήρηση της δημοσιονομικής πειθαρχίας, αν και με μεγαλύτερο περιθώριο ελιγμών που ίσως προβλέπεται σήμερα στο πλαίσιο του προγράμματος που έχει εγκριθεί από το ΔΝΤ.
Ελλείψει πιστωτικής γραμμής ESM, η παροχή μέτριων και κλιμακωτών μέτρων ελάφρυνσης του χρέους, υπό όρους για την Ελλάδα, θα διατηρήσει τη δημοσιονομική πειθαρχία.
Δυνητική συμμετοχή στο QE της ΕΚΤ ενδέχεται να αποτελέσουν άλλο ένα έμμεσο κίνητρο για την Ελλάδα.
Το εναλλακτικό "βρώμικο" σενάριο περιλαμβάνει το τερματισμό του προγράμματος ESM το 2018 χωρίς τελική εκταμίευση και συμφωνία για την μετά το πρόγραμμα σχέση της Ελλάδας με την Ευρώπη.
Ενώ αυτό το αποτέλεσμα δεν μπορεί να αποκλειστεί, οι τράπεζες μπορεί να συνεχίζουν να εξαρτώνται από τη χρηματοδότηση της ΕΚΤ καθώς και η πειθαρχία της αγοράς είναι πιθανό να αποδειχθεί αυτοπεριοριζόμενη δύναμη: η έλλειψη υγιούς δημοσιονομικού χώρου και η απουσία μιας ευρωπαϊκής έγκρισης εξόδου πιθανόν να αποτρέψει την επαρκή πρόσβαση στην αγορά σε κάθε περίπτωση.
Η Deutsche Bank θεωρεί μια "βρώμικη" έξοδο ως ένα πιθανό, αλλά όχι το βασικό της σενάριο.
Συμπέρασμα
Για πρώτη φορά μετά από πάρα πολύ καιρό τα πολιτικά κίνητρα μεταξύ της Ελλάδας και των ευρωπαίων πιστωτών φαίνονται αρκετά ευθυγραμμισμένα.
Αυτό κάνει μια «συνεταιριστική» ελληνική έξοδο από το πρόγραμμα του ESM τον Αύγουστο του 2018 βασικό σενάριο.
Μια "συνεταιριστική" έξοδο θα απαιτήσει πιθανά ένα μειωμένο ρόλο για το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο, με περιορισμένη, εξαιρετικά εξαρτημένη και κλιμακωτή ελάφρυνση του χρέους και μια δυνητικά λιγότερη επιθετική δημοσιονομική πορεία από αυτή που προβλέπεται από το τρέχον πρόγραμμα.
Η επιτυχής και βιώσιμη έξοδος της Ελλάδας από τα προγράμματα, θα εξαρτηθεί από τρεις κρίσιμους παράγοντες.
Πρώτον, την αποφυγή της δημοσιονομικής και μεταρρυθμιστικής οπισθοδρόμησης.
Όσο η Ελλάδα παραμένει σε καλό δρόμο, πιθανότατα οι Ευρωπαίοι να είναι διατεθειμένοι να προσφέρουν περαιτέρω ελάφρυνση του χρέους, ακόμη και αν αυτό καθυστερήσει αργότερα.
Οι αγορές θα συνεχίσουν να προσφέρουν μερική χρηματοδότηση στην Ελλάδα.
Δεύτερον, την εξομάλυνση του τραπεζικού συστήματος, η οποία συνεπάγεται σταδιακή μείωση των NPLs και χαλάρωση των ελέγχων κεφαλαίου.
Τρίτον, την πολιτική σταθερότητα που σε συνδυασμό με μια σταθερή δημοσιονομική πολιτική θα προωθήσει την περαιτέρω ανάκαμψη της εμπιστοσύνης των καταναλωτών και των επιχειρήσεων,
Δεδομένου του ότι από τις επόμενες εκλογές θα ισχύσει το σύστημα της απλής αναλογικής, το πολιτικό σύστημα της χώρας μπορεί να χρειαστεί να γίνει πιο συνεργατικό, εκτιμά η Deutsche Bank.
Οι προοπτικές για το 2018 παραμένουν θετικές.
Αλλά ο δρόμος προς την εξομάλυνση θα παραμείνει μακρύς και δύσκολος.
Η επιθυμία του ελληνικού πληθυσμού να παραμείνει στην Ευρωζώνη παρέμεινε εκπληκτικά ανθεκτική σε μια σχεδόν δεκαετία κρίσης, καταλήγει η Deutsche Bank.
www.bankingnews.gr
Σχόλια αναγνωστών