Σχετικά Άρθρα
Commerzbank: Επέκταση της οικονομίας της ΕΕ, παρά την αύξηση του κρουσμάτων κορωνοϊού - Κίνδυνος ο πληθωρισμός
Commerzbank: Γιατί το τσουνάμι ρευστότητας της ΕΚΤ θα πνίξει την ευρωπαϊκή οικονομία
Το ενδεχόμενο απόκλισης έως και κατάργησης της κεφαλαιακής κλείδας και τις επιπτώσεις του στις πιο αδύναμες οικονομίες της Ευρωζώνης, όπως αυτή της Ελλάδας, εξετάζει με ανάλυσή της η Commerzbank.
Εν προκειμένω, σημειώνεται πως η κλείδα κατανομής του Ευρωσυστήματος είναι η κλείδα κατανομής η οποία χρησιμοποιείται, για παράδειγμα, ως κατεύθυνση για τις αγορές στο πλαίσιο των προγραμμάτων αγοράς της ΕΚΤ επειδή περιλαμβάνει μόνο τις εθνικές κεντρικές τράπεζες της ζώνης του ευρώ.
Σύμφωνα λοιπόν με τη γερμανική τράπεζα, η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα έχει επανειλημμένα τονίσει ότι είναι ακόμα πολύ νωρίς για να συζητηθεί στο Διοικητικό Συμβούλιο πιθανή μείωση των αγορών PEPP, δηλαδή του πανδημικού προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης.
Παρ 'όλα αυτά, εδώ και πολύ καιρό διακινούνται εικασίες για το πώς θα εξελιχθούν τα πράγματα μετά το τέλος των έκτακτων αγορών PEPP, με τους υπεύθυνους χάραξης πολιτικής να αναζητούν διάδοχα μέσα.
Υπάρχουν προφανώς διαφορετικές απόψεις σχετικά με αυτό στο Διοικητικό Συμβούλιο.
Η Πρόεδρος της ΕΚΤ Lagard εκτιμά ότι η κεντρική τράπεζα θα βρει ένα νέο, ευέλικτο εργαλείο.
Σε τηλεοπτική συνέντευξη στα μέσα Ιουλίου, σημείωσε ότι, μετά το τέλος των αγορών PEPP, θα μπορούσε να ακολουθήσει «μετάβαση σε μια νέα μορφή».
Από την άλλη, το μέλος του Εκτελεστικού Συμβουλίου της ΕΚΤ, Schnabel δεν πιστεύει ότι είναι λογικό να συνεχιστεί η ευελιξία του PEPP σε άλλα προγράμματα.
Κεφαλαιακή κλείδα
Συνεπώς, σύμφωνα με την Commerzbank, το κρίσιμο ερώτημα είναι ποιες αποκλίσεις από την κεφαλαιακή κλείδα είναι πιθανές, μετά το τέλος των καθαρών αγορών PEPP, δεδομένων των διαφορετικών απόψεων των μελών του διοικητικού συμβολίου.
Προηγουμένως, εκτιμάται ότι είναι λογικό να ρίξουμε μια πιο προσεκτική ματιά στο παρελθόν.
Αν και τα μέλη του Διοικητικού Συμβουλίου τονίζουν επανειλημμένα τη σημασία της ευελιξίας του PEPP, αυτό δεν σημαίνει ότι παρατηρούνταν συνεχώς αποκλίσεις από την κεφαλαιακή κλείδα.
Όταν ανακοινώθηκε το PEPP, τον Μάρτιο του 2020, η ΕΚΤ δήλωσε ότι η κατανομή των τίτλων του δημόσιου τομέα στις επιμέρους χώρες θα συνεχίσει να βασίζεται στο αντίστοιχο κλειδί κεφαλαίου των εθνικών κεντρικών τραπεζών.
Ωστόσο, οι αγορές πραγματοποιούνται «ευέλικτα», έτσι ώστε οι διακυμάνσεις στη διανομή των αγορών να… επιτρέπονται.
Σύμφωνα με αυτήν την ανακοίνωση, οι αποκλίσεις από την κεφαλαιακή κλείδα σημειώθηκαν αρχικά, αλλά ήταν αμελητέα μικρές (Εικόνα 1).
Επιπλέον, υπήρξαν διακριτές αποκλίσεις όχι μόνο στο PEPP αλλά και στο PSPP.
Η ΕΚΤ έχει επανειλημμένα τονίσει ότι ενδέχεται να υπάρξουν αποκλίσεις σε σύντομο χρονικό διάστημα.
Άλλωστε, στοχεύει μόνο να διασφαλίσει ότι ο προσανατολισμός προς την κεφαλαιακή κλείδα είναι επιτυχής μακροπρόθεσμα.
Ο υπολογισμός των αποκλίσεων θα πρέπει συνεπώς να βασίζεται στις συσσωρευμένες καθαρές αγορές και να επικεντρώνεται λιγότερο στην εξέλιξη σε μεμονωμένους μήνες ή τρίμηνα.
Επιπλέον, πρέπει να είμαστε προσεκτικοί κατά τον προσδιορισμό των αποκλίσεων.
Στο Σχήμα 2 η Commerzbank παρουσιάζει τις αποκλίσεις από την κεφαλαιακή κλείδα σε σχέση με το PEPP και τις αποκλίσεις για το PSPP, κατανεμημένες σε αγορές μέχρι το τέλος του 2018.
Στη συνέχεια δείχνει μια μέση απόκλιση σταθμισμένη με τους όγκους αγορών έως το 2018 / από το 2019.
Το γράφημα δείχνει ότι, όπως ανακοινώθηκε, η ΕΚΤ έκανε χρήση της ευελιξίας του PEPP και, κατά μέσο όρο, απέκτησε επίσης περισσότερα ιταλικά ομόλογα.
Ωστόσο, με εξαίρεση την Ιταλία, οι αποκλίσεις στο "λιγότερο ευέλικτο" PSPP ήταν παρόμοια υψηλές και στην Ιταλία οι αποκλίσεις στο PSPP ήταν τουλάχιστον 1 ποσοστιαία μονάδα.
Επιπλέον, οι αποκλίσεις από τη νέα κεφαλαιακή κλείδα από το 2019 στην Ισπανία και τη Γαλλία στο πλαίσιο του PSPP είναι αισθητές.
Αυτές είχαν να κάνουν με αγορές στο πλαίσιο της πανδημικής κρίσης.
Εναλλακτικά, η ΕΚΤ θα μπορούσε, φυσικά, να κατανείμει τις αγορές της μεταξύ των δύο προγραμμάτων κατά τρόπο ώστε οι αγορές στο πλαίσιο του PSPP να αντιστοιχούν ακριβώς στο κλειδί κεφαλαίου, έτσι ώστε οι αποκλίσεις από το κλειδί κεφαλαίου να ήταν επίσης μικρότερες PEPP.
Πιθανές αποκλίσεις
Από όσο γνωρίζουμε, η ΕΚΤ δεν έχει κάνει καμία θεμελιώδη δήλωση σχετικά με τις αποκλίσεις από την κεφαλαιακή κλείδα.
Απλώς υποστήριξε ότι μπορεί να υπάρξουν αισθητές αποκλίσεις βραχυπρόθεσμα κατά τη λήξη των τίτλων και ότι η ΕΚΤ δεν επανεπενδύει τα οφειλόμενα ποσά αμέσως, αλλά μόνο σε διάστημα αρκετών μηνών.
Σύμφωνα με την Commerzbank, υπάρχουν διάφοροι λόγοι που βασικά επιτρέπουν περιθώριο για ορισμένες, όχι ακριβώς ποσοτικοποιήσιμες αποκλίσεις από την κλείδα κεφαλαίου:
1)Στη διάταξή του για παραπομπή στο Ευρωπαϊκό Δικαστήριο στο πλαίσιο των διαδικασιών PSPP από τον Ιούλιο του 2017, το Ομοσπονδιακό Συνταγματικό Δικαστήριο δήλωσε ότι η κλείδα κεφαλαίου έπρεπε να προσαρμοστεί επειδή η ΕΚΤ δεν αγόραζε ελληνικά ομόλογα.
Η κεφαλαιακή κλείδα για την Ελλάδα δεν είναι ιδιαίτερα υψηλή (2,5%), αλλά, με βάση τη λογική, μια τέτοια προσαρμογή θα πρέπει να είναι πιθανή εάν δεν είναι δυνατή η απόκτηση ομολόγων από άλλες χώρες.
Υπό συγκεκριμένους όρους, αυτό θα μπορούσε να σημαίνει ότι θα επιτραπεί στην ΕΚΤ να μειώσει τις αγορές γερμανικών ομολόγων σε κάποιο βαθμό, επειδή σε αυτή την περίπτωση έχει «επιτευχθεί» το ανώτατο όριο αγορών και, ως εκ τούτου, να αυξήσει τις αναλογικές αγορές από άλλες χώρες.
2)Επιπλέον, μια υπέρβαρση σε ότι αφορά την αγορά ομολόγων από μεγάλες χώρες του ευρώ φαίνεται κατανοητή, καθώς οι αγορές ομολόγων από μικρότερες χώρες εμφανίζουν δυσκολίες.
Στην πραγματικότητα, το ποσοστό των κρατικών ομολόγων που αγοράστηκαν από τις τέσσερις μεγάλες χώρες Γερμανία, Γαλλία, Ιταλία και Ισπανία στο πλαίσιο του PEPP και του PSPP ήταν κυρίως πάνω από την κεφαλαιακή κλείδα.
Επίσημη απόφαση
Κατά την άποψη της Commerzbank, το ζήτημα δεν είναι αν θα υπάρξει απόφαση απόκλισης της κεφαλαιακής κλείδας, αλλά αν θα υπάρξει επίσημη ανακοίνωση η οποία θα αναγνωρίζει ευελιξία εκτός του πλαισίου PEPP.
Από νομική άποψη, αυτό θα ήταν επικίνδυνο.
Επιπλέον, η εμπειρία με το PEPP υποδηλώνει ότι φαίνεται να υπάρχει συναίνεση στο Συμβούλιο ότι σε κανονικές εποχές οι αποκλίσεις είναι διαχειρίσιμες.
Ταυτόχρονα, ακόμη και τα μέλη του Συμβουλίου της ΕΚΤ που είναι κατά της επίσημης απόφασης θεωρούν ότι τα μέτρα της κεντρικής τράπεζας για την πρόληψη της απότομης διεύρυνσης των διαφορών αποδόσεων είναι απαραίτητα σε περιόδους κρίσης.
Ως εκ τούτου, θεωρούμε πιθανή την απόφαση κατά περίπτωση ή, όπως τόνισε ο σύμβουλος της ΕΚΤ Kazaks, ο οποίος πολύ συχνά προέβλεπε αποφάσεις της ΕΚΤ με τις δηλώσεις του, «Αυτή η συζήτηση είναι πρόωρη. Θα τη συζητήσουμε όταν γίνει… οξεία».
www.bankingnews.gr
Σχόλια αναγνωστών