Είμαστε μάρτυρες υπερβολής και απελπισίας, λέει ο δισεκατομμυριούχος Klarman – Τι δεν μάθαμε από την κρίση του 2008

Δύο χρόνια μετά τη μεγάλη οικονομική κρίση του 2008, ο δισεκατομμυριούχος Seth Klarman μοιράστηκε ένα report διά του οποίου εξηγούσε πώς ένιωθε από το γεγονός ότι οι επενδυτές ξέχασαν ιδιαίτερα γρήγορα τα διδάγματα που αντλήθηκαν από μια από τις μεγαλύτερες χρηματοοικονομικές κρίσεις στη σύγχρονη ιστορία.
Όπως παρατήρησε, αυτά τα μαθήματα «ή δεν μαθεύτηκαν ποτέ ή ξεχάστηκαν αμέσως από τους περισσότερους συμμετέχοντες στην αγορά».
«ήμερα έχουν περάσει ~2 χρόνια μετά από ένα από τα πιο παράξενα εξωγενή σοκ που έχουν εμφανιστεί ποτέ στην οικονομική ιστορία.
Σε αυτό το σύντομο χρονικό διάστημα, γίναμε μάρτυρες της υπερβολής και της απελπισίας.
Ορισμένοι ζητούν τώρα μια ύφεση και μια παρατεταμένη bear market, ενώ άλλοι προτείνουν ότι βρισκόμαστε στα όρια μιας νέας bull market.
Παρατήρησα ότι μετά από έναν δυνατό μήνα (Ιανουάριο του 2023), οι συμπεριφορές μεταξύ των μικρομετόχων που χτυπήθηκαν κατά τη διάρκεια του 2021/22 (καταχώριση αποδόσεων, αναλύσεις χαρτοφυλακίου κ.λπ.) άλλαξαν ξανά… και περηφανεύονται για αποδόσεις.
Δεν νομίζω ότι υπάρχει κάτι εγγενώς λάθος σε αυτό.
Η διαφάνεια είναι, αλλά φαίνεται ότι ορισμένα άτομα ξεχνούν γρήγορα τα μαθήματα από το 2020 έως το 2022, αναπτύσσοντας τις ίδιες στρατηγικές που τους έπληξαν.
Κάθε νέα γενιά επενδυτών υποφέρει από ακούσια αμνησία, απορρίπτοντας την ευλογία που προσφέρουν οι ουλές τις οποίες κληρονόμησε από ασταθείς περιόδους.
Το άτομο που κάνει λάθη δεν είναι ανόητο, αλλά το άτομο που κάνει τα ίδια λάθη, ξανά και ξανά, είναι».
Θα περίμενε κανείς ότι η εμπειρία, έμμεση ή άμεση, των περισσότερων επενδυτών το 2008 θα προσέφερε πολύτιμα μαθήματα για το μέλλον.
Όλοι γνωρίζουμε την «καταθλιπτική νοοτροπία» των γονιών και των παππούδων μας που βίωσαν τη Μεγάλη Ύφεση.
Οι αναμνήσεις εκείνων των δύσκολων εποχών χρωμάτισαν τη συμπεριφορά τους για περισσότερο από μια γενιά, εξαναγκάζοντας σε περιορισμένη ανάληψη κινδύνου και σε μια βιώσιμη βάση για υγιή ανάπτυξη.
Ωστόσο, ένα χρόνο μετά την κατάρρευση του 2008, οι επενδυτές επέστρεψαν σε συγκλονιστικά κερδοσκοπική συμπεριφορά.
Ένα κρατικό ταμείο επενδύσεων λίγο μετά την κρίση υιοθέτησε ένα σχέδιο για τη μόχλευση του χαρτοφυλακίου του -συγκεκριμένα τα κρατικά του και τα ομόλογα υψηλής ποιότητας- με ένα ποσό που θα μπορούσε να αυξηθεί στο 20% του ενεργητικού του τα επόμενα τρία χρόνια.
Οποιοσδήποτε είχε δώσει προσοχή στο 2008 δεν θα πίστευε ότι αυτή ήταν μια καλή ιδέα.
Σε αυτό το πλαίσιο, ο Seth Klarman επεσήμανε τα διδάγματα που πιστεύει ότι θα μπορούσε και θα έπρεπε να είχαν αντληθεί από την αναταραχή του 2008.

Είκοσι Επενδυτικά Μαθήματα από το 2008

1 Πράγματα που δεν έχουν ξανασυμβεί είναι βέβαιο ότι θα συμβούν…
Πρέπει πάντα να είστε προετοιμασμένοι για το απροσδόκητο, συμπεριλαμβανομένων των ξαφνικών, απότομων καθοδικών μεταβολών στις αγορές και την οικονομία.
Όποιο δυσμενές σενάριο κι αν μπορείτε να σκεφτείτε, η πραγματικότητα ενδέχεται να είναι πολύ χειρότερη.

2 Όταν οι υπερβολές όπως τα χαλαρά στανταρντ δανεισμού επικρατούν και επιμένουν για κάποιο χρονικό διάστημα, οι άνθρωποι βυθίζονται σε μια ψευδή αίσθηση ασφάλειας, δημιουργώντας μια ακόμη πιο επικίνδυνη κατάσταση.
Σε ορισμένες περιπτώσεις, οι υπερβολές μεταναστεύουν πέρα από τα περιφερειακά ή εθνικά σύνορα, αυξάνοντας το ενδιαφέρον για τους επενδυτές και τις κυβερνήσεις.
Αυτές οι υπερβολές τελειώνουν, πυροδοτώντας κρίσεις τουλάχιστον ευθέως ανάλογες με τον βαθμό των υπερβολών.

3 Πουθενά δεν υπάρχει γραμμένο ότι οι επενδυτές οφείλουν να προσπαθούν να αποκομίσουν και το τελευταίο σεντ δυνητικού κέρδους.
Η συντηρητική τοποθέτηση κατά την είσοδο σε μια κρίση είναι ζωτικής σημασίας: επιτρέπει σε κάποιον να διατηρεί μακροπρόθεσμα προσανατολισμένη, ξεκάθαρη σκέψη και να επικεντρώνεται σε ευκαιρίες, ενώ οι άλλοι αναγκάζονται να πουλήσουν.
Οι αντισταθμίσεις πρέπει να είναι παρούσες πριν χτυπήσει μια κρίση.

4 Ο κίνδυνος σε μια επένδυση δεν είναι εγγενής, αλλά είναι πάντα σε σχέση με την τιμή που καταβάλλεται.
Η αβεβαιότητα δεν είναι το ίδιο με τον κίνδυνο.
Πράγματι, όταν η μεγάλη αβεβαιότητα –όπως το φθινόπωρο του 2008– οδηγεί τις τιμές των χρηματοπιστωτικών αξίων σε ιδιαίτερα χαμηλά επίπεδα, συχνά γίνονται λιγότερο επικίνδυνες επενδύσεις.

5 Μην εμπιστεύεστε τα μοντέλα κινδύνου χρηματοπιστωτικής αγοράς.
Η πραγματικότητα είναι πάντα πολύ περίπλοκη για να μοντελοποιηθεί με ακρίβεια.
Η προσοχή στον κίνδυνο πρέπει να είναι μια μόνιμη εμμονή, με τους ανθρώπους – όχι τους υπολογιστές – να αξιολογούν και να επαναξιολογούν το περιβάλλον κινδύνου σε πραγματικό χρόνο.
Παρά την προτίμηση ορισμένων αναλυτών να μοντελοποιούν τις χρηματοπιστωτικές αγορές χρησιμοποιώντας εξελιγμένα μαθηματικά, οι αγορές διέπονται από την επιστήμη της συμπεριφοράς, και όχι από τη φυσική επιστήμη.

6 Μην αναλαμβάνετε κίνδυνο όταν επενδύετε μετρητά: η άπληστη προσπάθεια να κερδίσετε μερικές επιπλέον μονάδες βάσης απόδοσης οδηγεί αναπόφευκτα στην εμφάνιση μεγαλύτερου κινδύνου, ο οποίος αυξάνει την πιθανότητα απωλειών και σοβαρής έλλειψης ρευστότητας ακριβώς τη στιγμή που τα μετρητά απαιτούνται για την κάλυψη δαπανών, την εκπλήρωση δεσμεύσεων ή την πραγματοποίηση επιτακτικών μακροπρόθεσμων επενδύσεων.

7 Η τελευταία διαπραγμάτευση ενός τίτλου δημιουργεί μια επικίνδυνη ψευδαίσθηση ότι η τιμή του προσεγγίζει την πραγματική του αξία.
Αυτός ο αντικατοπτρισμός είναι ιδιαίτερα επικίνδυνος σε περιόδους έξαρσης της αγοράς.
Η έννοια της «ιδιωτικής αξίας» ως άγκυρας για την ορθή αποτίμηση μιας επιχείρησης μπορεί να διαστρεβλωθεί σε μεγάλο βαθμό σε περιόδους έξαρσης και θα πρέπει πάντα να λαμβάνεται υπόψη με έναν υγιή βαθμό σκεπτικισμού.

8 Μια ευρεία και ευέλικτη επενδυτική προσέγγιση είναι απαραίτητη κατά τη διάρκεια μιας κρίσης.
Οι ευκαιρίες μπορεί να είναι τεράστιες, εφήμερες και διασκορπισμένες σε διάφορους τομείς και αγορές.
Αλλά μην είστε άκαμπτοι…

9 Υπάρχει πολύ περισσότερος όγκος στην πορεία προς τα κάτω παρά στην επιστροφή, και πολύ λιγότερος ανταγωνισμός μεταξύ των αγοραστών.
Είναι σχεδόν πάντα καλύτερο να είσαι πολύ νωρίς παρά πολύ αργά, αλλά πρέπει να είσαι προετοιμασμένος για μειώσεις τιμών σε ό,τι αγοράζεις.

10 Η οικονομική καινοτομία μπορεί να είναι πολύ επικίνδυνη, αν και σχεδόν κανείς δεν θα σας το πει αυτό.
Τα νέα χρηματοοικονομικά προϊόντα δημιουργούνται συνήθως για ηλιόλουστες μέρες και σχεδόν ποτέ δεν δοκιμάζονται υπό συνθήκες στρες για θυελλώδεις καιρικές συνθήκες.
Η τιτλοποίηση είναι ένας τομέας που ταιριάζει σχεδόν απόλυτα με αυτήν την περιγραφή.
Οι αγορές τιτλοποιημένων περιουσιακών στοιχείων όπως τα στεγαστικά δάνεια υψηλού κινδύνου κατέρρευσαν πλήρως το 2008 και δεν έχουν ανακάμψει πλήρως.

11 Οι οίκοι αξιολόγησης είναι χωρίς φαντασία απατεώνες.
Αγνοούν τη δυσμενή επιλογή και τον ηθικό κίνδυνο.
Οι επενδυτές δεν πρέπει ποτέ να τους εμπιστεύονται.

12 Βεβαιωθείτε ότι αποζημιώνεστε καλά για τη σπάνη της ρευστότητας, γιατί μπορεί να δημιουργήσει ιδιαίτερα υψηλό κόστος ευκαιρίας.

13 Με όρους αποδόσεων, οι δημόσιες επενδύσεις είναι γενικά ανώτερες από τις ιδιωτικές επενδύσεις όχι μόνο επειδή είναι πιο ρευστοποιήσιμες, αλλά και επειδή εν μέσω δυσκολίας οι δημόσιες αγορές είναι πιο πιθανό από τις ιδιωτικές να προσφέρουν ελκυστικές ευκαιρίες για μείωση του μέσου όρου.

14. Προσοχή στη μόχλευση σε όλες τις μορφές της.
Οι δανειολήπτες – μεμονωμένοι, εταιρικοί ή δημόσιοι – θα πρέπει πάντα να αντιστοιχούν τα κεφάλαια με τις υποχρεώσεις τους.
Πρέπει πάντα να θυμούνται ότι οι κεφαλαιαγορές είναι εξαιρετικά ευμετάβλητες και ότι δεν είναι ποτέ ασφαλές να υποθέσουμε ότι ένα δάνειο που λήγει μπορεί να ρυθμιστεί.
Ακόμα κι αν δεν έχετε μόχλευση, η μόχλευση που χρησιμοποιούν άλλοι μπορεί να οδηγήσει σε δραματικές μεταβολές στις τιμές και στις αποτιμήσεις.

15 Πολλά LBO είναι ανθρωπογενείς καταστροφές.
Όταν το τίμημα που καταβάλλεται είναι υπερβολικό, το μετοχικό κεφάλαιο ενός LBO είναι πραγματικά μια επιλογή αγοράς χωρίς χρήματα.
Πολλοί καταπιστευματοδόχοι έθεσαν μεγάλα ποσά του κεφαλαίου υπό τη διαχείριση τους σε τέτοια δικαιώματα το 2006 και το 2007.

16 Οι χρηματοοικονομικές μετοχές είναι ιδιαίτερα επικίνδυνες.
Οι τραπεζικές εργασίες, ειδικότερα, είναι μια επιχείρηση με υψηλή μόχλευση, γεμάτοι ανταγωνιστική και προκλητική.
Μια μεγάλη ευρωπαϊκή τράπεζα ανακοίνωσε πρόσφατα τον στόχο της επίτευξης απόδοσης ιδίων κεφαλαίων (ROE) 20% μέσα σε αρκετά χρόνια.
Δυστυχώς, το ROE εξαρτάται σε μεγάλο βαθμό από τις απόλυτες αποδόσεις, διαφόρων άλλων αποδόσεων, τη διατήρηση επαρκών αποθεματικών για την κάλυψη επισφαλών δανείων και το ποσό της μόχλευσης που χρησιμοποιείται.
Τι πρέπει να κάνει η διοίκηση της τράπεζας εάν δεν μπορεί εύκολα να φτάσει στο 20%;
Αύξηση μόχλευσης;
Να αγνοήσει τον κίνδυνο;
Κατά κάποιο τρόπο, για ένα μεγάλο χρηματοπιστωτικό ίδρυμα ακόμη και το να έχει στόχο ROE είναι οδός καταστροφής.

17 Το να έχεις πελάτες με μακροπρόθεσμο προσανατολισμό είναι ζωτικής σημασίας.
Τίποτα άλλο δεν είναι τόσο σημαντικό για την επιτυχία μιας εταιρείας επενδύσεων.

18. Όταν ένας κυβερνητικός αξιωματούχος λέει ότι ένα πρόβλημα έχει «περιοριστεί», μη δίνετε σημασία.

19. Η κυβέρνηση – ο απόλυτος βραχυπρόθεσμος παίκτης – δεν μπορεί να αντέξει πολύ πόνο στην οικονομία ή στις χρηματοπιστωτικές αγορές.
Είναι πιθανό να υπάρξουν προγράμματα διάσωσης και διασώσεις, αν και όχι με επαρκή προβλεψιμότητα, ώστε οι επενδυτές να επωφεληθούν.

20. Σχεδόν κανένας δεν θα δεχτεί την ευθύνη για τον ρόλο του/της στην πρόκληση μιας κρίση.

«Το περίεργο καθήκον της οικονομίας είναι να δείξει στους ανθρώπους πόσο λίγα γνωρίζουν πραγματικά για αυτό που φαντάζονται ότι μπορούν να σχεδιάσουν» - Hayek.

www.bankingnews.gr