γράφει : Πέτρος Λεωτσάκος
Τα warrants δεν πέτυχαν τις αποδόσεις που αρχικά είχαν εκτιμηθεί – Αντί 500%, οι κάτοχοι είναι ζημιωμένοι
Όταν συγκρίνεις την αύξηση κεφαλαίου με τα warrants καταλαβαίνεις γιατί τα warrants είναι ένα άχρηστο παράγωγο.
Πρόσφατα είχαμε συγκρίνει τα ελληνικά warrants με τα αντίστοιχα της Bank of America και το συμπέρασμα που εξάγεται είναι ότι γενικώς απέτυχαν, αφού οι αρχικές εκτιμήσεις για αποδόσεις έως 500% διαψεύστηκαν.
Ας δούμε πρώτα ορισμένα δεδομένα.
Το warrant της Εθνικής ξεκίνησε με τιμή εκκίνησης 6,823 ευρώ και βρίσκεται στα 0,61 ευρώ δηλαδή -91% χαμηλότερα.
Το warrant της Alpha Βank ξεκίνησε με πρώτη τιμή εκκίνησης τα 1,45 ευρώ και βρίσκεται στα 1,51 ευρώ άνοδος +4%.
Το warrant της Πειραιώς είχε αρχική τιμή εκκίνησης όταν πρωτοξεκίνησε τα 0,8990 ευρώ και βρίσκεται στα 0,62 ευρώ δηλαδή -31%.
Πρωτοξεκίνησαν Μάιο – Ιούνιο του 2013 και έχουν παρέλθει συνολικά 15 μήνες και το αποτέλεσμα είναι ειδικώς και γενικώς χάλια.
Επιλέξαμε την σύγκριση της αύξησης κεφαλαίου με το warrants σκόπιμα προφανώς γιατί ενόψει των stress tests της ΕΚΤ τέλη Οκτωβρίου του 2014, θα προκύψουν κεφαλαιακές ανάγκες.
Πρωτίστως να αναφέρουμε ότι ιδιωτικοποίηση των τραπεζών μπορεί να επιτευχθεί είτε μέσω των warrants (δημόσιες προτάσεις από το ΤΧΣ) είτε μέσω αυξήσεων κεφαλαίου με παραίτηση του ΤΧΣ ως παλαιού μετόχου.
Ποια είναι όμως καλύτερη ιδιωτικοποίηση μέσω αύξησης κεφαλαίου ή μέσω των warrants;
Η απάντηση είναι ξεκάθαρη προφανώς καλύτερη ιδιωτικοποίηση είναι μέσω αύξησης κεφαλαίου για την τράπεζα.
Με αύξηση κεφαλαίου η τράπεζα συγκεντρώνει μετρητά άρα βελτιώνει ακόμη περισσότερα τα κεφάλαια και τους δείκτες κεφαλαιακής επάρκειας, το ΤΧΣ μειώνει το ποσοστό του αλλά ταυτόχρονα απαξιώνονται και τα warrants.
Με τις δημόσιες προτάσεις του ΤΧΣ στα warrants, οι τράπεζες δεν παίρνουν ούτε 1 ευρώ σε κεφάλαιο, ωστόσο το ΤΧΣ ανακτά μέρος των κεφαλαίων που επένδυσε στις τράπεζες.
Οι νέες αυξήσεις κεφαλαίου πρέπει να υλοποιηθούν σε χαμηλές τιμές γιατί όσο χαμηλότερες είναι οι τιμές, τόσο μεγαλύτερο θα είναι το dilution που θα υποστεί το ΤΧΣ.
Απίσχναση ή dilution δηλαδή μείωση του ποσοστού του μετόχου σε μια εταιρία μπορεί να συντελεστεί είτε από την μη συμμετοχή σε μια αύξηση και όσο μεγαλύτερη η αύξηση τόσο μεγαλύτερο το dilution ή σε αύξηση κεφαλαίου που έχει επιλεγεί πολύ χαμηλή τιμή.
Η χαμηλή τιμή μιας αύξησης κεφαλαίου θα βοηθήσει τις τράπεζες να ιδιωτικοποιηθούν γρηγορότερα αλλά ο κάτοχος των warrants θα απαξιωθεί ακόμη περισσότερο.
Σημειώνεται δε, ότι οι τιμές εξάσκησης δεν αλλάζουν άρα τα παράγωγα των τραπεζών δηλαδή τα warrants θα χάσουν ακόμη μεγαλύτερη αξία, αφού οι τιμές εξάσκησης θα απέχουν πολύ σε σχέση με τις χρηματιστηριακές τιμές π.χ. Εθνικής.
Όλα αυτά τα αναφέρουμε γιατί έχουν καλλιεργηθεί προσδοκίες ότι από τα warrants οι κάτοχοι τους θα γίνουν πλούσιοι.
Πλανώνται.
Ακόμη και οι δημόσιες προτάσεις προς τους κατόχους των warrants θα πραγματοποιηθούν σε είδος δηλαδή με κοινές μετοχές και όχι με μετρητά.
Τα warrants όχι μόνο δεν επιτέλεσαν τον στόχο τους αλλά κινδυνεύουν ενόψει νέων αυξήσεων κεφαλαίου στις τράπεζες να απαξιωθούν ακόμη περισσότερο.
Γιατί τα ελληνικά warrants απέτυχαν στον στόχο τους;
Γιατί τα ελληνικά τραπεζικά warrants απέτυχαν να επιτελέσουν τον σκοπό τους;
Για να απαντήσουμε σε αυτό το ερώτημα θα πρέπει να δούμε την συμπεριφορά του warrants της Bank of America Merrill Lynch.
H Bank of America εξέδωσε δύο σειρές warrants Α και Β.
Η τιμή εκκίνησης του Α π.χ. ήταν στα 8,5 δολάρια αρχές του 2010 και βρίσκεται στα 7,20 δολάρια με υψηλό τα 11,5 δολάρια λίγο καιρό μετά την έκδοση των warrants εν συνεχεία κινείται κάτω της αρχικής τιμής.
Άρα ούτε στην Αμερική τα warrants πέτυχαν.
Ένα ενδιαφέρον στοιχείο είναι ότι τα warrants της Bank of America θα αποκτήσουν αξία κάθε φορά που διανείμει μέρισμα η τράπεζα.
Στην Ελλάδα όμως αυτό είναι αδύνατο.
Τα warrants είναι συνδεδεμένα με την κρατική βοήθεια και όσο υπάρχει έστω και 1 ευρώ κρατική βοήθεια στις τράπεζες δεν μπορούν να διανείμουν μέρισμα.
Επίσης ένα ενδιαφέρον στοιχείο είναι ότι οι τιμές εξάσκησης των warrants ως προς τον τρόπο καθορισμού έχουν διαφορετική κλιμάκωση ή αποκλιμάκωση σε σχέση με τα ελληνικά warrants.
Όμως για να πούμε αλήθειες.
Τα warrants δεν δημιουργήθηκαν για να δώσουν υπεραξίες στους μετόχους, δυστυχώς.
Δημιουργήθηκαν ως εργαλείο για να μπορέσουν οι τράπεζες να ιδιωτικοποιηθούν.
Οι κατέχοντες των warrants δεν θα μπορούσαν να κερδίσουν άπαξ και κάθε warrants ειδικά στην Ελλάδα περιέχουν πολλές κοινές μετοχές.
Είναι σαν ένας επενδυτής κάθε 6 μήνες να συμμετέχει σε αύξηση κεφαλαίου, με το κεφάλαιο να μην καταλήγει στην τράπεζα που επενδύει αλλά στο ΤΧΣ.
Τα warrants λοιπόν δεν αυξάνουν το κεφάλαιο της τράπεζας επίσης στοιχείο αρνητικό.
Η τρέχουσα αποτίμηση των ελληνικών warrants (25 Αυγούστου 2014) είναι περίπου 2,3 δισεκ. ευρώ.
Το ΤΧΣ αν υποθέσουμε ότι θα υποβάλλει δημόσιες προτάσεις επειδή θα τις ανταλλάξει με μετοχές θα είναι προς το συμφέρον του η αξία των warrants να υποχωρήσει περαιτέρω έως τον βαθμό της απαξίωσης.
Και η πρόωρη λήξη των warrants
Τα Bermudan warrants, δηλαδή τα warrants των ελληνικών τραπεζών έχουν ημερομηνία λήξεως ουσιαστικά νωρίτερα από ότι έχει εκτιμηθεί και προσδιοριστεί από το νόμο για την ανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών.
Μετά τους τριάντα έξι μήνες από την έκδοση των Warrants, δηλαδή Μάιος – Ιούνιος του 2016, το ΤΧΣ δύναται, υπό ορισμένες προϋποθέσεις, να μεταβιβάσει τις κοινές μετοχές που εμπεριέχονται στα warrants, σε τρίτους χωρίς να οφείλει οποιαδήποτε αποζημίωση στους κατόχους των Warrants, οι οποίοι δεν αποφάσισαν να αποκτήσουν τις μετοχές αυτές.
(βλέπε ενημερωτικό δελτίο ΑΜΚ της Alpha bank)
Μετά τους τριάντα έξι μήνες από την έκδοση των Warrants, το ΤΧΣ δύναται να μεταβιβάσει τις υποκείμενες κοινές μετοχές.
Παρότι πριν να προβεί στη μεταβίβαση αυτή, το ΤΧΣ οφείλει να δώσει τη δυνατότητα στους κατόχους των Warrants να αποκτήσουν αυτοί τις προς μεταβίβαση μετοχές σε τιμή ίση με την κατώτερη εκ της τιμής άσκησης των
Warrants π.χ. στην Alpha bank όχι στα 0,5060 ευρώ που θα είναι η τιμή εξάσκησης των warrants τον Μάιο του 2016 αλλά στα 0,4488 ευρώ που είναι η αρχική και κατώτερη τιμή εξάσκησης.
Παράλληλα το ΤΧΣ μπορεί εναλλακτικά να διαθέσει τις κοινές μετοχές που εμπεριέχονται στα warrants με βάση την μέση χρηματιστηριακή τιμή της κοινής μετοχής της Τραπέζης των 50 ημερών διαπραγμάτευσης που προηγούνται της γνωστοποίησης, σε περίπτωση που οι κάτοχοι των Warrants δεν ασκήσουν το δικαίωμά τους και το ΤΧΣ προβεί στην πώληση του συνόλου ή ορισμένων εκ των υποκείμενων μετοχών, τότε ο αριθμός των υποκείμενων μετοχών που θα μπορούν να αποκτήσουν οι κάτοχοι των Warrants θα μειωθεί αντίστοιχα και οι κάτοχοι των
Warrants δεν θα αποζημιωθούν για τον περιορισμό αυτό του δικαιώματός τους.
(πρώτη ενημέρωση 10:21, 26 Αυγούστου 2014)
www.bankingnews.gr
Πρόσφατα είχαμε συγκρίνει τα ελληνικά warrants με τα αντίστοιχα της Bank of America και το συμπέρασμα που εξάγεται είναι ότι γενικώς απέτυχαν, αφού οι αρχικές εκτιμήσεις για αποδόσεις έως 500% διαψεύστηκαν.
Ας δούμε πρώτα ορισμένα δεδομένα.
Το warrant της Εθνικής ξεκίνησε με τιμή εκκίνησης 6,823 ευρώ και βρίσκεται στα 0,61 ευρώ δηλαδή -91% χαμηλότερα.
Το warrant της Alpha Βank ξεκίνησε με πρώτη τιμή εκκίνησης τα 1,45 ευρώ και βρίσκεται στα 1,51 ευρώ άνοδος +4%.
Το warrant της Πειραιώς είχε αρχική τιμή εκκίνησης όταν πρωτοξεκίνησε τα 0,8990 ευρώ και βρίσκεται στα 0,62 ευρώ δηλαδή -31%.
Πρωτοξεκίνησαν Μάιο – Ιούνιο του 2013 και έχουν παρέλθει συνολικά 15 μήνες και το αποτέλεσμα είναι ειδικώς και γενικώς χάλια.
Επιλέξαμε την σύγκριση της αύξησης κεφαλαίου με το warrants σκόπιμα προφανώς γιατί ενόψει των stress tests της ΕΚΤ τέλη Οκτωβρίου του 2014, θα προκύψουν κεφαλαιακές ανάγκες.
Πρωτίστως να αναφέρουμε ότι ιδιωτικοποίηση των τραπεζών μπορεί να επιτευχθεί είτε μέσω των warrants (δημόσιες προτάσεις από το ΤΧΣ) είτε μέσω αυξήσεων κεφαλαίου με παραίτηση του ΤΧΣ ως παλαιού μετόχου.
Ποια είναι όμως καλύτερη ιδιωτικοποίηση μέσω αύξησης κεφαλαίου ή μέσω των warrants;
Η απάντηση είναι ξεκάθαρη προφανώς καλύτερη ιδιωτικοποίηση είναι μέσω αύξησης κεφαλαίου για την τράπεζα.
Με αύξηση κεφαλαίου η τράπεζα συγκεντρώνει μετρητά άρα βελτιώνει ακόμη περισσότερα τα κεφάλαια και τους δείκτες κεφαλαιακής επάρκειας, το ΤΧΣ μειώνει το ποσοστό του αλλά ταυτόχρονα απαξιώνονται και τα warrants.
Με τις δημόσιες προτάσεις του ΤΧΣ στα warrants, οι τράπεζες δεν παίρνουν ούτε 1 ευρώ σε κεφάλαιο, ωστόσο το ΤΧΣ ανακτά μέρος των κεφαλαίων που επένδυσε στις τράπεζες.
Οι νέες αυξήσεις κεφαλαίου πρέπει να υλοποιηθούν σε χαμηλές τιμές γιατί όσο χαμηλότερες είναι οι τιμές, τόσο μεγαλύτερο θα είναι το dilution που θα υποστεί το ΤΧΣ.
Απίσχναση ή dilution δηλαδή μείωση του ποσοστού του μετόχου σε μια εταιρία μπορεί να συντελεστεί είτε από την μη συμμετοχή σε μια αύξηση και όσο μεγαλύτερη η αύξηση τόσο μεγαλύτερο το dilution ή σε αύξηση κεφαλαίου που έχει επιλεγεί πολύ χαμηλή τιμή.
Η χαμηλή τιμή μιας αύξησης κεφαλαίου θα βοηθήσει τις τράπεζες να ιδιωτικοποιηθούν γρηγορότερα αλλά ο κάτοχος των warrants θα απαξιωθεί ακόμη περισσότερο.
Σημειώνεται δε, ότι οι τιμές εξάσκησης δεν αλλάζουν άρα τα παράγωγα των τραπεζών δηλαδή τα warrants θα χάσουν ακόμη μεγαλύτερη αξία, αφού οι τιμές εξάσκησης θα απέχουν πολύ σε σχέση με τις χρηματιστηριακές τιμές π.χ. Εθνικής.
Όλα αυτά τα αναφέρουμε γιατί έχουν καλλιεργηθεί προσδοκίες ότι από τα warrants οι κάτοχοι τους θα γίνουν πλούσιοι.
Πλανώνται.
Ακόμη και οι δημόσιες προτάσεις προς τους κατόχους των warrants θα πραγματοποιηθούν σε είδος δηλαδή με κοινές μετοχές και όχι με μετρητά.
Τα warrants όχι μόνο δεν επιτέλεσαν τον στόχο τους αλλά κινδυνεύουν ενόψει νέων αυξήσεων κεφαλαίου στις τράπεζες να απαξιωθούν ακόμη περισσότερο.
Γιατί τα ελληνικά warrants απέτυχαν στον στόχο τους;
Γιατί τα ελληνικά τραπεζικά warrants απέτυχαν να επιτελέσουν τον σκοπό τους;
Για να απαντήσουμε σε αυτό το ερώτημα θα πρέπει να δούμε την συμπεριφορά του warrants της Bank of America Merrill Lynch.
H Bank of America εξέδωσε δύο σειρές warrants Α και Β.
Η τιμή εκκίνησης του Α π.χ. ήταν στα 8,5 δολάρια αρχές του 2010 και βρίσκεται στα 7,20 δολάρια με υψηλό τα 11,5 δολάρια λίγο καιρό μετά την έκδοση των warrants εν συνεχεία κινείται κάτω της αρχικής τιμής.
Άρα ούτε στην Αμερική τα warrants πέτυχαν.
Ένα ενδιαφέρον στοιχείο είναι ότι τα warrants της Bank of America θα αποκτήσουν αξία κάθε φορά που διανείμει μέρισμα η τράπεζα.
Στην Ελλάδα όμως αυτό είναι αδύνατο.
Τα warrants είναι συνδεδεμένα με την κρατική βοήθεια και όσο υπάρχει έστω και 1 ευρώ κρατική βοήθεια στις τράπεζες δεν μπορούν να διανείμουν μέρισμα.
Επίσης ένα ενδιαφέρον στοιχείο είναι ότι οι τιμές εξάσκησης των warrants ως προς τον τρόπο καθορισμού έχουν διαφορετική κλιμάκωση ή αποκλιμάκωση σε σχέση με τα ελληνικά warrants.
Όμως για να πούμε αλήθειες.
Τα warrants δεν δημιουργήθηκαν για να δώσουν υπεραξίες στους μετόχους, δυστυχώς.
Δημιουργήθηκαν ως εργαλείο για να μπορέσουν οι τράπεζες να ιδιωτικοποιηθούν.
Οι κατέχοντες των warrants δεν θα μπορούσαν να κερδίσουν άπαξ και κάθε warrants ειδικά στην Ελλάδα περιέχουν πολλές κοινές μετοχές.
Είναι σαν ένας επενδυτής κάθε 6 μήνες να συμμετέχει σε αύξηση κεφαλαίου, με το κεφάλαιο να μην καταλήγει στην τράπεζα που επενδύει αλλά στο ΤΧΣ.
Τα warrants λοιπόν δεν αυξάνουν το κεφάλαιο της τράπεζας επίσης στοιχείο αρνητικό.
Η τρέχουσα αποτίμηση των ελληνικών warrants (25 Αυγούστου 2014) είναι περίπου 2,3 δισεκ. ευρώ.
Το ΤΧΣ αν υποθέσουμε ότι θα υποβάλλει δημόσιες προτάσεις επειδή θα τις ανταλλάξει με μετοχές θα είναι προς το συμφέρον του η αξία των warrants να υποχωρήσει περαιτέρω έως τον βαθμό της απαξίωσης.
Και η πρόωρη λήξη των warrants
Τα Bermudan warrants, δηλαδή τα warrants των ελληνικών τραπεζών έχουν ημερομηνία λήξεως ουσιαστικά νωρίτερα από ότι έχει εκτιμηθεί και προσδιοριστεί από το νόμο για την ανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών.
Μετά τους τριάντα έξι μήνες από την έκδοση των Warrants, δηλαδή Μάιος – Ιούνιος του 2016, το ΤΧΣ δύναται, υπό ορισμένες προϋποθέσεις, να μεταβιβάσει τις κοινές μετοχές που εμπεριέχονται στα warrants, σε τρίτους χωρίς να οφείλει οποιαδήποτε αποζημίωση στους κατόχους των Warrants, οι οποίοι δεν αποφάσισαν να αποκτήσουν τις μετοχές αυτές.
(βλέπε ενημερωτικό δελτίο ΑΜΚ της Alpha bank)
Μετά τους τριάντα έξι μήνες από την έκδοση των Warrants, το ΤΧΣ δύναται να μεταβιβάσει τις υποκείμενες κοινές μετοχές.
Παρότι πριν να προβεί στη μεταβίβαση αυτή, το ΤΧΣ οφείλει να δώσει τη δυνατότητα στους κατόχους των Warrants να αποκτήσουν αυτοί τις προς μεταβίβαση μετοχές σε τιμή ίση με την κατώτερη εκ της τιμής άσκησης των
Warrants π.χ. στην Alpha bank όχι στα 0,5060 ευρώ που θα είναι η τιμή εξάσκησης των warrants τον Μάιο του 2016 αλλά στα 0,4488 ευρώ που είναι η αρχική και κατώτερη τιμή εξάσκησης.
Παράλληλα το ΤΧΣ μπορεί εναλλακτικά να διαθέσει τις κοινές μετοχές που εμπεριέχονται στα warrants με βάση την μέση χρηματιστηριακή τιμή της κοινής μετοχής της Τραπέζης των 50 ημερών διαπραγμάτευσης που προηγούνται της γνωστοποίησης, σε περίπτωση που οι κάτοχοι των Warrants δεν ασκήσουν το δικαίωμά τους και το ΤΧΣ προβεί στην πώληση του συνόλου ή ορισμένων εκ των υποκείμενων μετοχών, τότε ο αριθμός των υποκείμενων μετοχών που θα μπορούν να αποκτήσουν οι κάτοχοι των Warrants θα μειωθεί αντίστοιχα και οι κάτοχοι των
Warrants δεν θα αποζημιωθούν για τον περιορισμό αυτό του δικαιώματός τους.
(πρώτη ενημέρωση 10:21, 26 Αυγούστου 2014)
www.bankingnews.gr
Σχόλια αναγνωστών