γράφει : ΜΑΡΙΝΑ ΦΟΥΝΤΑ
Τα μέτρα στην Ευρώπη ίσως εξουδετέρωσαν την αίσθηση της κρίσης, όμως τα υποκείμενα προβλήματα μάλλον θα εξακολουθήσουν να υπάρχουν. Οι κεντρικές τράπεζες του ΟΟΣΑ αναμένεται να διατηρήσουν την προσαρμοστική πολιτική τους κατά το 2010.
Τα ανωτέρω επισημαίνονται μεταξύ άλλων στη μηνιαία Οικονομική Ανασκόπηση Επενδύσεων της JPMorgan Asset Management, που συνέταξε η Global Multi-Asset Group, ομάδα διαχείρισης παγκόσμιων χαρτοφυλακίων διαφόρων κατηγοριών επένδυσης.
Τα ανωτέρω επισημαίνονται μεταξύ άλλων στη μηνιαία Οικονομική Ανασκόπηση Επενδύσεων της JPMorgan Asset Management, που συνέταξε η Global Multi-Asset Group, ομάδα διαχείρισης παγκόσμιων χαρτοφυλακίων διαφόρων κατηγοριών επένδυσης.
Αναλυτικά η έκθεση:
Προοπτική της Νομισματικής Πολιτικής
Οι ανησυχίες για τα προβλήματα χρέους που αντιμετωπίζει η Ευρωζώνη και οι αυξανόμενες πιέσεις σε δημοσιονομικό επίπεδο ήταν τα στοιχεία που επικράτησαν τον τελευταίο μήνα. Κάποτε ο Ουίνστον Τσώρτσιλ, αναφερόμενος στην εξωτερική πολιτική της Σοβιετικής Ένωσης, την είχε χαρακτηρίσει ως ένα μυστήριο μέσα σε έναν γρίφο που περιβάλλεται από ένα αίνιγμα. Παραφράζοντας αυτά τα λόγια, θα μπορούσαμε να πούμε ότι το θεμελιώδες ζήτημα της Ευρωζώνης συνίσταται σε ένα πρόβλημα ανταγωνιστικότητας που οδηγεί σε μια ενδεχόμενη κρίση ρευστότητας του τραπεζικού συστήματος που περιβάλλεται από μια ανησυχία για τη δημοσιονομική επάρκεια. Η δυναμική που αναπτύσσεται μέσα από τις αλληλένδετες συνιστώσες δεν αφήνει το περιθώριο για γρήγορες και εύκολες λύσεις.
Η πρόκληση της ανταγωνιστικότητας απορρέει απευθείας από το ενιαίο νόμισμα, καθώς οι διαφοροποιήσεις στις πραγματικές συναλλαγματικές ισοτιμίες κατευθύνονται αποκλειστικά από τις μεταβολές των τιμών στις εγχώριες αγορές. Για παράδειγμα, κατά την πρώτη δεκαετία του ενιαίου νομίσματος, το εργατικό κόστος ανά μονάδα προϊόντος στην Ισπανία αυξήθηκε κατά περισσότερο από 30% σε σχέση με το αντίστοιχο κόστος στη Γερμανία, επιφέροντας μια σημαντική μείωση της ανταγωνιστικότητας. Την πορεία της Ισπανίας ακολουθούν η Πορτογαλία, η Ελλάδα, η Ιταλία και ακόμη και η Γαλλία. Συνοδό στοιχείο αυτής της εξέλιξης είναι μια εκτενέστατη απόκλιση με μεγάλα πλεονάσματα στους λογαριασμούς τρεχουσών συναλλαγών στα κράτη του βορρά (Γερμανία και Ολλανδία) και μεγάλα ελλείμματα στα κράτη του νότου (Ελλάδα, Ισπανία, Πορτογαλία).
Οι ανησυχίες για τα τραπεζικά συστήματα πηγάζουν από αυτά τα εξωτερικά ελλείμματα και τον τρόπο με τον οποίο αναμένεται να καλυφθούν. Η κρίση στην Ασία κατέδειξε ότι οι κίνδυνοι κλιμακώθηκαν όταν οι λογαριασμοί τρεχουσών συναλλαγών αντλούσαν πόρους από βραχυπρόθεσμα κεφάλαια, και όχι από μακροπρόθεσμα κεφάλαια μέσα από ξένες άμεσες επενδύσεις. Εν ολίγοις, κάποιες χώρες εμφάνισαν ελλείμματα στον ισολογισμό τους σε βασικό επίπεδο, τα οποία απέβησαν μοιραία όταν εξαντλήθηκαν οι δυνατότητες βραχυπρόθεσμης χρηματοδότησης. Μια ένδειξη πιθανής ύπαρξης βασικών ελλειμμάτων είναι ο βαθμός στον οποίο τα τραπεζικά συστήματα εξαρτώνται από τη χρηματοδότηση χονδρικής, δηλαδή όταν ο λόγος δανείων προς καταθέσεις (LDR) υπερβαίνει το 100%. Σύμφωνα με τα συγκεντρωτικά στοιχεία της UBS, τα υψηλότερα επίπεδα LDR εντοπίζονται στην Πορτογαλία, την Ισπανία, την Ιρλανδία και την Ιταλία, καθώς και τα τέσσερα κράτη υπερβαίνουν το 125%. Η σχέση δανείων προς καταθέσεις στην Ελλάδα, αντιθέτως, διαμορφώνεται στο 108%. Εάν εξαντληθούν οι διατραπεζικές αγορές, όπως υποδεικνύει η αύξηση της διαφοράς μεταξύ Euribor και OIS, τότε οι τράπεζες ενδεχομένως να μην μπορούν να εξασφαλίσουν τα απαιτούμενα κεφάλαια και είναι πιθανόν να χρειαστούν κρατική βοήθεια.
Έχουμε διατυπώσει τις ανησυχίες μας για τη δημοσιονομική βιωσιμότητα εδώ και αρκετό καιρό και η κατάσταση κλιμακώνεται. Ακραίο παράδειγμα αποτελεί η Ελλάδα, που εμφανίζει ένα τεράστιο έλλειμμα για το 2009 και μια πορεία χρέους που δεν συνθέτει μια βιώσιμη εικόνα. Η συμφωνία με την ΕΕ και το ΔΝΤ προϋποθέτει μια δύσκολη προσαρμογή με βελτίωση του πρωτογενούς ελλείμματος κατά τουλάχιστον 10 ποσοστιαίες μονάδες του ΑΕΠ. Πρόκειται για ένα επίτευγμα που έχει καταγραφεί μόνο τρεις φορές στο παρελθόν και, πάντα, μέσα σε ένα ευνοϊκό οικονομικό περιβάλλον. Η Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών και ο ΟΟΣΑ υπολογίζουν ότι εννέα κράτη της Ευρωζώνης θα πρέπει να εμφανίσουν μέσο πρωτογενές πλεόνασμα της τάξης τουλάχιστον του 5% για μια πενταετία προκειμένου να σταθεροποιήσουν τον λόγο δημόσιου χρέους προς ΑΕΠ στα επίπεδα που βρισκόταν το 2007. Μπορεί η Ελλάδα να αποτελεί το πιο ακραίο παράδειγμα, όμως δεν είναι η μόνη χώρα που βρίσκεται αντιμέτωπη με αυτή την κατάσταση.
Δύο διδάγματα αντλούμε από αυτή την κρίση. Πρώτον, τα γεγονότα των τελευταίων εβδομάδων επιβεβαιώνουν ότι η Ευρωζώνη δεν μπορεί να αντιμετωπίζεται πλέον ως ενιαίος πιστωτικός κίνδυνος. Ο συναλλαγματικός κίνδυνος έχει ουσιαστικά μεταβληθεί σε πιστωτικό κίνδυνο, ο οποίος σήμερα εμφανίζεται πλέον ως υπαρκτός. Αυτό συνεπάγεται αύξηση του κόστους του κεφαλαίου και μια όλο και μεγαλύτερη διαφοροποίηση μεταξύ των κρατικών ομολόγων στις αγορές. Δεύτερον, η Ευρωζώνη -αλλά και η παγκόσμια οικονομία- βασίζεται σε μεγάλο βαθμό σε μια σταθερότητα ή και άνοδο των τιμών των τίτλων. Η φθίνουσα πορεία των τιμών των ομολόγων όχι μόνο αυξάνει το κόστος του κεφαλαίου στην Ευρώπη, αλλά υπονομεύει και τις κεφαλαιουχικές θέσεις των τραπεζών της περιοχής, οι οποίες συνέβαλαν σε μεγάλο βαθμό στις ανόδους στην καμπύλη απόδοσης.
Το πακέτο στήριξης από την ΕΕ και το ΔΝΤ αποτελεί μια στρατηγική "σοκ και δέος" ("shock and awe") προκειμένου να στηριχθούν οι αγορές των κρατικών πιστωτικών τίτλων και να εξασφαλιστεί επαρκής ρευστότητα για να δοθεί ο απαιτούμενος χρόνος για την αντιμετώπιση της οικονομικής ανισορροπίας στις χώρες που πλήττονται. Η ΕΕ δημιούργησε ένα ευρωπαϊκό ταμείο στήριξης με προϋπολογισμό 60 δις ευρώ, στο οποίο θα δοθούν επιπλέον 250 δις ευρώ από το ΔΝΤ και 440 δις ευρώ μέσα από διμερή δάνεια από κράτη-μέλη της Ευρωζώνης. Το σύνολο ανέρχεται σε 750 δις ευρώ, ποσό που αντιστοιχεί σε ποσοστό 11% του συνολικού κρατικού χρέους στην Ευρωζώνη ή 8% του ΑΕΠ του 2009. Εξάλλου, η ΕΚΤ θα εφαρμόσει πολιτικές αποστείρωσης για την ποσοτική χαλάρωση.
Θεωρητικά, αυτή η παρέμβαση θα επιλύσει εν μέρει τα προβλήματα επάρκειας των τραπεζών ενισχύοντας τους ισολογισμούς τους. Υπάρχουν μάλιστα εφεδρικά μέτρα που θα βοηθήσουν στην ανακεφαλαιοποίηση που ενδεχομένως να χρειαστεί. Ωστόσο, η "αποστείρωση στην ποσοτική χαλάρωση" φαίνεται να είναι ένα μέτρο μάλλον μικροοικονομικό παρά μακροοικονομικό - μια προσπάθεια να "βραχυκυκλωθεί" ο κίνδυνος του κρατικού χρέους στην περιοχή του ευρώ. Θα μπορούσε να πει κανείς ότι αυτό που χρειάζεται είναι μια ποσοτική χαλάρωση χωρίς αποστείρωση, η οποία διευρύνει τη νομισματική βάση και την αύξηση του χρήματος με την ευρύτερη έννοια, που αυτή τη στιγμή βρίσκεται σε αρνητικά επίπεδα. Η Ευρωζώνη φλερτάρει με τον αποπληθωρισμό, που δημιουργεί ένα καταστροφικό περιβάλλον όταν τα επίπεδα του χρέους είναι υψηλά. Μια βιώσιμη λύση ενδεχομένως να εντοπίζεται στον συνδυασμό της δημοσιονομικής εξυγίανσης και της αναδιάρθρωσης του χρέους, με παράλληλη αξιοποίηση νομισματικών κινήτρων με τη μορφή πλήρους ποσοτικής χαλάρωσης. Αυτό θα επέφερε την απαιτούμενη εξασθένηση των νομισμάτων. Η αίσθηση της κρίσης έχει ίσως παρέλθει, όμως τα υποκείμενα προβλήματα εξακολουθούν να υπάρχουν.
Οι ΗΠΑ και η Κίνα, εν αντιθέσει, απλώς παραμένουν σε στασιμότητα προς το παρόν. Η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ καθιστά σαφές ότι δεν βιάζεται να προβεί σε μέτρα σύσφιξης και, μάλιστα, στην πρόσφατη ανακοίνωση της Νομισματικής Επιτροπής (FOMC) διατήρησε τη διατύπωση για "μια παρατεταμένη περίοδο", αφήνοντας να εννοηθεί ότι τα χαμηλά επιτόκια θα εξακολουθήσουν να ισχύουν στο άμεσο μέλλον. Εν τω μεταξύ, η Κίνα αναμένεται να προβεί σε περαιτέρω σύσφιξη εν μέσω ενδείξεων ότι η οικονομία της χώρας εξακολουθεί να βρίσκεται σε υπερθέρμανση. Ο πληθωρισμός κατά τον Απρίλιο αυξήθηκε πλησιάζοντας το 3% και ενισχύοντας το ενδεχόμενο να επέλθουν και άλλοι περιορισμοί στο πιστωτικό περιβάλλον.
Το βασικό συμπέρασμα για τις επενδύσεις είναι ότι οι κεντρικές τράπεζες των χωρών του ΟΟΣΑ είναι μάλλον αποφασισμένες να διατηρήσουν την προσαρμοστική πολιτική τους για το μεγαλύτερο μέρος του 2010. Για το μέλλον, ωστόσο, οι καμπύλες απόδοσης προεξοφλούν σύσφιξη της τάξης των 70 μονάδων βάσης για τις ΗΠΑ, ενώ για την Ευρωζώνη και τη Βρετανία τοποθετούν τη σύσφιξη στις 40 και 45 μονάδες βάσης αντιστοίχως. Κατά τον τελευταίο μήνα η μεγαλύτερη μεταβολή παρατηρήθηκε στην Ευρωζώνη όπου η προεξοφλούμενη σύσφιξη για τους επόμενους 12 μήνες μειώθηκε απότομα από τις 65 στις σχεδόν 40 μονάδες βάσης. Παρ' όλα αυτά, οι αγορές ίσως εξακολουθούν να είναι υπερβολικά απαισιόδοξες. Η δέσμευση από την πλευρά των κεντρικών τραπεζών να διατηρήσουν ενεργά τα μέτρα τόνωσης δημιουργεί ένα θετικό περιβάλλον για τις μετοχικές αγορές.
Προοπτική της Οικονομίας
Τα πρόσφατα στοιχεία για τους πρόδρομους δείκτες του ΟΟΣΑ συνθέτουν μια ανάμεικτη εικόνα για την προοπτική της ανάπτυξης παγκοσμίως. Η εξαμηνιαία ανάπτυξη σε ετησιοποιημένη βάση έφθασε σε ανώτατα επίπεδα σε αρκετές οικονομίες, ενώ οι ΗΠΑ, η Ευρωζώνη, η Ιαπωνία και η Κίνα βρίσκονται σε χαμηλότερα από τα ανώτατα σημεία για τουλάχιστον τέσσερις μήνες. Υπάρχει συνεπώς το ενδεχόμενο η αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ να κορυφωθεί κατά τα αμέσως επόμενα 1-2 τρίμηνα, αν και είναι πιθανόν να υπάρξει μια παύση στο μέσο του κύκλου προτού η οικονομική δραστηριότητα ανακτήσει ρυθμό επιτάχυνσης.
Σημειώνεται ότι στην περίπτωση της Κίνας η ετησιοποιημένη ανάπτυξη έφθασε σε ανώτατα σημεία τον Ιούνιο του 2009, αντανακλώντας ίσως την πολιτική νομισματικής σύσφιξης που είχε τεθεί σε εφαρμογή, αν και το χρονικό διάστημα ήταν μάλλον μικρό για να αρχίσουν να εμφανίζονται τα αποτελέσματα των μέτρων. Η δυναμική των εξαγωγών, που κατά τον Απρίλιο διατήρησαν την έντονα ανοδική πορεία τους, υποδεικνύει ότι αντισταθμίζεται η οποιαδήποτε επιβράδυνση στις επενδύσεις.
Η δραστηριότητα στις ΗΠΑ, ωστόσο, παραμένει ακμαία, κάτι που σύμφωνα με τους πρόδρομους δείκτες θα εξακολουθήσει να χαρακτηρίζει την οικονομία της χώρας κατά τα αμέσως επόμενα 1-2 τρίμηνα. Εξάλλου, υπάρχουν ενδείξεις ότι η απασχόληση βελτιώνεται και πάλι, και αυτό προκύπτει όχι μόνο από τα ισχυρά στοιχεία του Απριλίου για τις θέσεις εργασίας αλλά και από την αύξηση στην προσωρινή απασχόληση, η οποία βρίσκεται σε ανοδική πορεία κατά τους τελευταίους επτά μήνες και γενικά σηματοδοτεί τη μελλοντική αύξηση στη μόνιμη απασχόληση. Επιπλέον, σύμφωνα με την πρόσφατη έρευνα Senior Loan Officers για τη διαθεσιμότητα πιστώσεων, προκύπτει ότι τα κριτήρια χορήγησης δανείων σταδιακά γίνονται λιγότερο αυστηρά. Αυτό είναι αναμενόμενο όταν η απασχόληση αρχίζει και πάλι να αυξάνεται και υποδεικνύει ότι η εγχώρια ζήτηση στηρίζει τη συνολική ανάπτυξη.
Το μεγάλο ερώτημα εντοπίζεται στην Ευρώπη, καθώς ο πρόδρομος δείκτης του ΟΟΣΑ για την Ευρωζώνη εμφανίζει κάποιες δυσκολίες. Υπάρχουν όμως και αρκετά στοιχεία που δείχνουν μια πιο δυναμική δραστηριότητα. Για παράδειγμα, οι εξαγωγές της Γαλλίας και της Γερμανίας σημείωσαν έντονη άνοδο, τροφοδοτώντας μια απότομη επιτάχυνση της γερμανικής βιομηχανικής παραγωγής. Πράγματι, ο δείκτης Citigroup Economic Surprise κατέγραψε εντυπωσιακή άνοδο κατά τις τελευταίες εβδομάδες. Αυτό έρχεται σε αντίθεση με τις περιφερειακές αγορές, καθώς σε αρκετές χώρες, όπως η Ιταλία, η Ισπανία και η Ελλάδα, οι πρόδρομοι δείκτες σημείωσαν απότομη πτώση. Στην Ιρλανδία, αντιθέτως, αλλά και στην Πορτογαλία, αναμένεται άνοδος της δραστηριότητας σύμφωνα με τους δείκτες. Η αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ στην Ευρωζώνη κατά το πρώτο τρίμηνο ήταν κάθε άλλο παρά αξιοσημείωτη και διαμορφώθηκε μόλις στο 0,1% έναντι του προηγούμενου τριμήνου. Αν και η ετήσια ανάπτυξη επανήλθε σε θετικές περιοχές, δεν ήταν σημαντική και έφθασε μόλις στο 0,5% έναντι της αντίστοιχης περιόδου πέρσι.
Κέρδη & Αποτιμήσεις
Η «κεκτημένη ταχύτητα» της κερδοφορίας (που ορίζεται ως ο λόγος των θετικών προς τις αρνητικές αναθεωρήσεις) αυξήθηκε σε 13 από τις 24 αγορές που παρακολουθούμε σε σύγκριση με τον προηγούμενο μήνα, ενώ οι θετικές αναθεωρήσεις εξακολουθούν να υπερισχύουν των αρνητικών σε 19 από τις 24 αγορές. Η κεκτημένη ταχύτητα της κερδοφορίας έφθασε σε ανώτατα επίπεδα και αυτή τη στιγμή βρίσκεται σε σημαντικά πτωτική πορεία σε ορισμένες αναδυόμενες αγορές, ενώ στην Ευρώπη και στις ΗΠΑ άρχισε να στρέφεται ανοδικά. Είχε βέβαια προηγηθεί μια υγιής εικόνα της κερδοφορίας κατά το 1ο τρίμηνο του έτους στις ΗΠΑ. Το 85% (βάσει κεφαλαιοποίησης) των εταιρειών του S&P 500 έχουν ήδη ανακοινώσει αποτελέσματα και τα κέρδη ξεπερνούν τις εκτιμήσεις κατά 12%, ωθούμενα από τα καλά έσοδα και από τα περιθώρια.
Επί του συνόλου, ποσοστό 78% των εταιρειών κινήθηκαν στα επίπεδα των προβλέψεων ή τα ξεπέρασαν, συνθέτοντας τη δεύτερη καλύτερη περίοδο κερδοφορίας που έχει καταγραφεί. Αλλά και στην Ευρώπη, οι εταιρείες βιώνουν την καλύτερη περίοδο από πλευράς κερδών μετά το 1ο τρίμηνο του 2005, καθώς το 68% των εταιρειών που ανακοίνωσαν αποτελέσματα υπερέβησαν τις εκτιμήσεις, ενώ 63% ξεπέρασαν τις προβλέψεις για τα έσοδα. Ωστόσο, οι εκτιμήσεις για τα κέρδη το 2010 μέσα από μια bottom-up προσέγγιση (που δίνει έμφαση πρωταρχικώς στις εταιρείες, μετά στους κλάδους και μετά στην ευρύτερη οικονομία) υποχώρησαν ελάχιστα και διατηρούνται σε καλό επίπεδο στο 32% για την αύξηση της κερδοφορίας παγκοσμίως φέτος και στο 19% για το 2011.
Οι αποτιμήσεις εξακολουθούν να βρίσκονται σε καλά επίπεδα. Οι σύνθετοι δείκτες αποτίμησης (CVI) που χρησιμοποιούμε, που εξετάζουν τις αποτιμήσεις σε μεσοπρόθεσμη βάση, υποδεικνύουν ότι στις περισσότερες αγορές οι αποτιμήσεις παραμένουν κοντά σε ουδέτερα επίπεδα. Μετά τη μικρή αύξηση που κατέγραψαν οι αγορές τον Απρίλιο, οι μετοχικές αγορές παραμένουν κοντά σε ουδέτερα επίπεδα, βάσει αυτών των μέτρων, και ο CVI που χρησιμοποιούμε για τις μετοχές παγκοσμίως έφθασε στο 0,29 (όπου το 0 αντιστοιχεί σε ουδέτερα επίπεδα). Ο συγκεκριμένος δείκτης κινείται συνήθως μεταξύ +2 (ακριβές) και -2 (φθηνές). Σε σχέση με τα ομόλογα και τα διαθέσιμα/ισοδύναμα διαθεσίμων, οι μετοχές εξακολουθούν να αποτελούν προτιμότερη κατηγορία επένδυσης. Με μια απλή ματιά στη διαφορά μεταξύ της απόδοσης της κερδοφορίας (earnings yield) και της απόδοσης των ομολόγων παγκοσμίως φαίνεται ότι, για άλλη μια φορά, οι μετοχές βρίσκονται σε πολύ καλά επίπεδα σε σύγκριση με τα ομόλογα σε μεσοπρόθεσμη βάση. Εξάλλου, σύμφωνα με την ανάλυσή μας θα πρέπει να δούμε σημαντικές ανοδικές κινήσεις στις μετοχές και στις αποδόσεις των ομολόγων για να φθάσουν οι αποτιμήσεις σε ακραία επίπεδα.
Αγορές
Άραγε οι αναταράξεις στην Ευρωζώνη δημιούργησαν αγοραστικές ευκαιρίες; Οι "ταύροι" θα ισχυριστούν ότι ο υπόλοιπος κόσμος βρίσκεται σε άψογη κατάσταση, κρίνοντας από τη δυναμική ανάπτυξη στην Ασία και τις ΗΠΑ. Η υγιής Έκθεση για την Απασχόληση στις ΗΠΑ που δημοσιεύθηκε για τον Απρίλιο, σύμφωνα με την οποία οι θέσεις εργασίας αυξήθηκαν κατά 290 χιλιάδες, τεκμηριώνει τη συνεχιζόμενη διεύρυνση της ανάκαμψης στις ΗΠΑ, κάτι που ενισχύεται και από τις ανακοινώσεις αποτελεσμάτων που υπερέβησαν τις εκτιμήσεις. Συνεπώς, οι "ταύροι" θα ισχυριστούν ότι οι αποτιμήσεις εξακολουθούν να είναι υποστηρικτικές, ενώ γίνεται ακόμη πιο απίθανο να υπάρξει σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής - εν ολίγοις ότι ενδείκνυται η αγορά όταν σημειώνονται πτώσεις.
Κατ' αυτό τον τρόπο, το βάρος μετατίθεται στις "αρκούδες" που καλούνται να εξηγήσουν τι έχει αλλάξει σε θεμελιώδη βάση. Ούτως ή άλλως, οι συγκεκριμένες ανησυχίες για τις αγορές ήταν ήδη γνωστές από τις αρχές του έτους. Θεωρούμε ότι οι προκλήσεις για τις οικονομίες της Ευρώπης θα διαρκέσουν κάποια χρόνια και όχι μόνο λίγους μήνες, αν και τα δυναμικά μέτρα αμβλύνουν εν μέρει τους αντίθετους ανέμους που πνέουν μεσοπρόθεσμα για το ευρώ. Επίσης, θα πρέπει να ληφθεί υπόψη και ο κύκλος της οικονομίας. Μια δυναμική αναβίωση της κυκλικής πορείας θα κατευνάσει σε κάποιο βαθμό τις ανησυχίες για τα δημοσιονομικά διαρθρωτικά θέματα, καθώς θα βελτιώνονται τα έσοδα από τη φορολογία. Οι αγορές της Ευρώπης βρέθηκαν σε επίπεδα κατά 15% χαμηλότερα από τα ανώτατα σημεία που είχαν φθάσει, μέσα από μια πραγματικά μεγάλη διόρθωση. Οι αγορές αναμένεται να παραμείνουν ασταθείς στην Ευρώπη, ακόμη και μετά τα μέτρα που εφαρμόστηκαν.
Αυτή τη στιγμή διαμορφώνουμε τα χαρτοφυλάκια σε χαμηλότερα επίπεδα κινδύνου, αλλά εξακολουθούμε να έχουμε μια ελαφρά προτίμηση προς τις μετοχές, διατηρώντας μια αυξημένη στάθμιση και εκτιμώντας ότι θα έχουν καλύτερη απόδοση έναντι των ομολόγων, διατυπώνοντας όμως αυτή την άποψη με λιγότερη βεβαιότητα από ό,τι προηγουμένως. Στα ισορροπημένα χαρτοφυλάκιά μας διατηρούμε την προτίμησή μας για την Ιαπωνία και τις αναδυόμενες αγορές και παραμένουμε κάπως επιφυλακτικοί για την Ασία. Στις προτιμήσεις μας συγκαταλέγεται και η Βρετανία, χάρη στις ελκυστικές αποτιμήσεις οι οποίες αποζημίωσαν ίσως με το παραπάνω τους επενδυτές για τον κίνδυνο που ήταν συνδεδεμένος με τις εκλογές. Διατηρούμε ουδέτερη στάθμιση στις ΗΠΑ και την Ευρώπη, όπου οι ικανοποιητικές αποτιμήσεις και ο συνεχιζόμενος κίνδυνος των μη συμβατικών μέτρων αναιρούν το επιχείρημα υπέρ μιας μειωμένης στάθμισης.
news@bankingnews.gr
Προοπτική της Νομισματικής Πολιτικής
Οι ανησυχίες για τα προβλήματα χρέους που αντιμετωπίζει η Ευρωζώνη και οι αυξανόμενες πιέσεις σε δημοσιονομικό επίπεδο ήταν τα στοιχεία που επικράτησαν τον τελευταίο μήνα. Κάποτε ο Ουίνστον Τσώρτσιλ, αναφερόμενος στην εξωτερική πολιτική της Σοβιετικής Ένωσης, την είχε χαρακτηρίσει ως ένα μυστήριο μέσα σε έναν γρίφο που περιβάλλεται από ένα αίνιγμα. Παραφράζοντας αυτά τα λόγια, θα μπορούσαμε να πούμε ότι το θεμελιώδες ζήτημα της Ευρωζώνης συνίσταται σε ένα πρόβλημα ανταγωνιστικότητας που οδηγεί σε μια ενδεχόμενη κρίση ρευστότητας του τραπεζικού συστήματος που περιβάλλεται από μια ανησυχία για τη δημοσιονομική επάρκεια. Η δυναμική που αναπτύσσεται μέσα από τις αλληλένδετες συνιστώσες δεν αφήνει το περιθώριο για γρήγορες και εύκολες λύσεις.
Η πρόκληση της ανταγωνιστικότητας απορρέει απευθείας από το ενιαίο νόμισμα, καθώς οι διαφοροποιήσεις στις πραγματικές συναλλαγματικές ισοτιμίες κατευθύνονται αποκλειστικά από τις μεταβολές των τιμών στις εγχώριες αγορές. Για παράδειγμα, κατά την πρώτη δεκαετία του ενιαίου νομίσματος, το εργατικό κόστος ανά μονάδα προϊόντος στην Ισπανία αυξήθηκε κατά περισσότερο από 30% σε σχέση με το αντίστοιχο κόστος στη Γερμανία, επιφέροντας μια σημαντική μείωση της ανταγωνιστικότητας. Την πορεία της Ισπανίας ακολουθούν η Πορτογαλία, η Ελλάδα, η Ιταλία και ακόμη και η Γαλλία. Συνοδό στοιχείο αυτής της εξέλιξης είναι μια εκτενέστατη απόκλιση με μεγάλα πλεονάσματα στους λογαριασμούς τρεχουσών συναλλαγών στα κράτη του βορρά (Γερμανία και Ολλανδία) και μεγάλα ελλείμματα στα κράτη του νότου (Ελλάδα, Ισπανία, Πορτογαλία).
Οι ανησυχίες για τα τραπεζικά συστήματα πηγάζουν από αυτά τα εξωτερικά ελλείμματα και τον τρόπο με τον οποίο αναμένεται να καλυφθούν. Η κρίση στην Ασία κατέδειξε ότι οι κίνδυνοι κλιμακώθηκαν όταν οι λογαριασμοί τρεχουσών συναλλαγών αντλούσαν πόρους από βραχυπρόθεσμα κεφάλαια, και όχι από μακροπρόθεσμα κεφάλαια μέσα από ξένες άμεσες επενδύσεις. Εν ολίγοις, κάποιες χώρες εμφάνισαν ελλείμματα στον ισολογισμό τους σε βασικό επίπεδο, τα οποία απέβησαν μοιραία όταν εξαντλήθηκαν οι δυνατότητες βραχυπρόθεσμης χρηματοδότησης. Μια ένδειξη πιθανής ύπαρξης βασικών ελλειμμάτων είναι ο βαθμός στον οποίο τα τραπεζικά συστήματα εξαρτώνται από τη χρηματοδότηση χονδρικής, δηλαδή όταν ο λόγος δανείων προς καταθέσεις (LDR) υπερβαίνει το 100%. Σύμφωνα με τα συγκεντρωτικά στοιχεία της UBS, τα υψηλότερα επίπεδα LDR εντοπίζονται στην Πορτογαλία, την Ισπανία, την Ιρλανδία και την Ιταλία, καθώς και τα τέσσερα κράτη υπερβαίνουν το 125%. Η σχέση δανείων προς καταθέσεις στην Ελλάδα, αντιθέτως, διαμορφώνεται στο 108%. Εάν εξαντληθούν οι διατραπεζικές αγορές, όπως υποδεικνύει η αύξηση της διαφοράς μεταξύ Euribor και OIS, τότε οι τράπεζες ενδεχομένως να μην μπορούν να εξασφαλίσουν τα απαιτούμενα κεφάλαια και είναι πιθανόν να χρειαστούν κρατική βοήθεια.
Έχουμε διατυπώσει τις ανησυχίες μας για τη δημοσιονομική βιωσιμότητα εδώ και αρκετό καιρό και η κατάσταση κλιμακώνεται. Ακραίο παράδειγμα αποτελεί η Ελλάδα, που εμφανίζει ένα τεράστιο έλλειμμα για το 2009 και μια πορεία χρέους που δεν συνθέτει μια βιώσιμη εικόνα. Η συμφωνία με την ΕΕ και το ΔΝΤ προϋποθέτει μια δύσκολη προσαρμογή με βελτίωση του πρωτογενούς ελλείμματος κατά τουλάχιστον 10 ποσοστιαίες μονάδες του ΑΕΠ. Πρόκειται για ένα επίτευγμα που έχει καταγραφεί μόνο τρεις φορές στο παρελθόν και, πάντα, μέσα σε ένα ευνοϊκό οικονομικό περιβάλλον. Η Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών και ο ΟΟΣΑ υπολογίζουν ότι εννέα κράτη της Ευρωζώνης θα πρέπει να εμφανίσουν μέσο πρωτογενές πλεόνασμα της τάξης τουλάχιστον του 5% για μια πενταετία προκειμένου να σταθεροποιήσουν τον λόγο δημόσιου χρέους προς ΑΕΠ στα επίπεδα που βρισκόταν το 2007. Μπορεί η Ελλάδα να αποτελεί το πιο ακραίο παράδειγμα, όμως δεν είναι η μόνη χώρα που βρίσκεται αντιμέτωπη με αυτή την κατάσταση.
Δύο διδάγματα αντλούμε από αυτή την κρίση. Πρώτον, τα γεγονότα των τελευταίων εβδομάδων επιβεβαιώνουν ότι η Ευρωζώνη δεν μπορεί να αντιμετωπίζεται πλέον ως ενιαίος πιστωτικός κίνδυνος. Ο συναλλαγματικός κίνδυνος έχει ουσιαστικά μεταβληθεί σε πιστωτικό κίνδυνο, ο οποίος σήμερα εμφανίζεται πλέον ως υπαρκτός. Αυτό συνεπάγεται αύξηση του κόστους του κεφαλαίου και μια όλο και μεγαλύτερη διαφοροποίηση μεταξύ των κρατικών ομολόγων στις αγορές. Δεύτερον, η Ευρωζώνη -αλλά και η παγκόσμια οικονομία- βασίζεται σε μεγάλο βαθμό σε μια σταθερότητα ή και άνοδο των τιμών των τίτλων. Η φθίνουσα πορεία των τιμών των ομολόγων όχι μόνο αυξάνει το κόστος του κεφαλαίου στην Ευρώπη, αλλά υπονομεύει και τις κεφαλαιουχικές θέσεις των τραπεζών της περιοχής, οι οποίες συνέβαλαν σε μεγάλο βαθμό στις ανόδους στην καμπύλη απόδοσης.
Το πακέτο στήριξης από την ΕΕ και το ΔΝΤ αποτελεί μια στρατηγική "σοκ και δέος" ("shock and awe") προκειμένου να στηριχθούν οι αγορές των κρατικών πιστωτικών τίτλων και να εξασφαλιστεί επαρκής ρευστότητα για να δοθεί ο απαιτούμενος χρόνος για την αντιμετώπιση της οικονομικής ανισορροπίας στις χώρες που πλήττονται. Η ΕΕ δημιούργησε ένα ευρωπαϊκό ταμείο στήριξης με προϋπολογισμό 60 δις ευρώ, στο οποίο θα δοθούν επιπλέον 250 δις ευρώ από το ΔΝΤ και 440 δις ευρώ μέσα από διμερή δάνεια από κράτη-μέλη της Ευρωζώνης. Το σύνολο ανέρχεται σε 750 δις ευρώ, ποσό που αντιστοιχεί σε ποσοστό 11% του συνολικού κρατικού χρέους στην Ευρωζώνη ή 8% του ΑΕΠ του 2009. Εξάλλου, η ΕΚΤ θα εφαρμόσει πολιτικές αποστείρωσης για την ποσοτική χαλάρωση.
Θεωρητικά, αυτή η παρέμβαση θα επιλύσει εν μέρει τα προβλήματα επάρκειας των τραπεζών ενισχύοντας τους ισολογισμούς τους. Υπάρχουν μάλιστα εφεδρικά μέτρα που θα βοηθήσουν στην ανακεφαλαιοποίηση που ενδεχομένως να χρειαστεί. Ωστόσο, η "αποστείρωση στην ποσοτική χαλάρωση" φαίνεται να είναι ένα μέτρο μάλλον μικροοικονομικό παρά μακροοικονομικό - μια προσπάθεια να "βραχυκυκλωθεί" ο κίνδυνος του κρατικού χρέους στην περιοχή του ευρώ. Θα μπορούσε να πει κανείς ότι αυτό που χρειάζεται είναι μια ποσοτική χαλάρωση χωρίς αποστείρωση, η οποία διευρύνει τη νομισματική βάση και την αύξηση του χρήματος με την ευρύτερη έννοια, που αυτή τη στιγμή βρίσκεται σε αρνητικά επίπεδα. Η Ευρωζώνη φλερτάρει με τον αποπληθωρισμό, που δημιουργεί ένα καταστροφικό περιβάλλον όταν τα επίπεδα του χρέους είναι υψηλά. Μια βιώσιμη λύση ενδεχομένως να εντοπίζεται στον συνδυασμό της δημοσιονομικής εξυγίανσης και της αναδιάρθρωσης του χρέους, με παράλληλη αξιοποίηση νομισματικών κινήτρων με τη μορφή πλήρους ποσοτικής χαλάρωσης. Αυτό θα επέφερε την απαιτούμενη εξασθένηση των νομισμάτων. Η αίσθηση της κρίσης έχει ίσως παρέλθει, όμως τα υποκείμενα προβλήματα εξακολουθούν να υπάρχουν.
Οι ΗΠΑ και η Κίνα, εν αντιθέσει, απλώς παραμένουν σε στασιμότητα προς το παρόν. Η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ καθιστά σαφές ότι δεν βιάζεται να προβεί σε μέτρα σύσφιξης και, μάλιστα, στην πρόσφατη ανακοίνωση της Νομισματικής Επιτροπής (FOMC) διατήρησε τη διατύπωση για "μια παρατεταμένη περίοδο", αφήνοντας να εννοηθεί ότι τα χαμηλά επιτόκια θα εξακολουθήσουν να ισχύουν στο άμεσο μέλλον. Εν τω μεταξύ, η Κίνα αναμένεται να προβεί σε περαιτέρω σύσφιξη εν μέσω ενδείξεων ότι η οικονομία της χώρας εξακολουθεί να βρίσκεται σε υπερθέρμανση. Ο πληθωρισμός κατά τον Απρίλιο αυξήθηκε πλησιάζοντας το 3% και ενισχύοντας το ενδεχόμενο να επέλθουν και άλλοι περιορισμοί στο πιστωτικό περιβάλλον.
Το βασικό συμπέρασμα για τις επενδύσεις είναι ότι οι κεντρικές τράπεζες των χωρών του ΟΟΣΑ είναι μάλλον αποφασισμένες να διατηρήσουν την προσαρμοστική πολιτική τους για το μεγαλύτερο μέρος του 2010. Για το μέλλον, ωστόσο, οι καμπύλες απόδοσης προεξοφλούν σύσφιξη της τάξης των 70 μονάδων βάσης για τις ΗΠΑ, ενώ για την Ευρωζώνη και τη Βρετανία τοποθετούν τη σύσφιξη στις 40 και 45 μονάδες βάσης αντιστοίχως. Κατά τον τελευταίο μήνα η μεγαλύτερη μεταβολή παρατηρήθηκε στην Ευρωζώνη όπου η προεξοφλούμενη σύσφιξη για τους επόμενους 12 μήνες μειώθηκε απότομα από τις 65 στις σχεδόν 40 μονάδες βάσης. Παρ' όλα αυτά, οι αγορές ίσως εξακολουθούν να είναι υπερβολικά απαισιόδοξες. Η δέσμευση από την πλευρά των κεντρικών τραπεζών να διατηρήσουν ενεργά τα μέτρα τόνωσης δημιουργεί ένα θετικό περιβάλλον για τις μετοχικές αγορές.
Προοπτική της Οικονομίας
Τα πρόσφατα στοιχεία για τους πρόδρομους δείκτες του ΟΟΣΑ συνθέτουν μια ανάμεικτη εικόνα για την προοπτική της ανάπτυξης παγκοσμίως. Η εξαμηνιαία ανάπτυξη σε ετησιοποιημένη βάση έφθασε σε ανώτατα επίπεδα σε αρκετές οικονομίες, ενώ οι ΗΠΑ, η Ευρωζώνη, η Ιαπωνία και η Κίνα βρίσκονται σε χαμηλότερα από τα ανώτατα σημεία για τουλάχιστον τέσσερις μήνες. Υπάρχει συνεπώς το ενδεχόμενο η αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ να κορυφωθεί κατά τα αμέσως επόμενα 1-2 τρίμηνα, αν και είναι πιθανόν να υπάρξει μια παύση στο μέσο του κύκλου προτού η οικονομική δραστηριότητα ανακτήσει ρυθμό επιτάχυνσης.
Σημειώνεται ότι στην περίπτωση της Κίνας η ετησιοποιημένη ανάπτυξη έφθασε σε ανώτατα σημεία τον Ιούνιο του 2009, αντανακλώντας ίσως την πολιτική νομισματικής σύσφιξης που είχε τεθεί σε εφαρμογή, αν και το χρονικό διάστημα ήταν μάλλον μικρό για να αρχίσουν να εμφανίζονται τα αποτελέσματα των μέτρων. Η δυναμική των εξαγωγών, που κατά τον Απρίλιο διατήρησαν την έντονα ανοδική πορεία τους, υποδεικνύει ότι αντισταθμίζεται η οποιαδήποτε επιβράδυνση στις επενδύσεις.
Η δραστηριότητα στις ΗΠΑ, ωστόσο, παραμένει ακμαία, κάτι που σύμφωνα με τους πρόδρομους δείκτες θα εξακολουθήσει να χαρακτηρίζει την οικονομία της χώρας κατά τα αμέσως επόμενα 1-2 τρίμηνα. Εξάλλου, υπάρχουν ενδείξεις ότι η απασχόληση βελτιώνεται και πάλι, και αυτό προκύπτει όχι μόνο από τα ισχυρά στοιχεία του Απριλίου για τις θέσεις εργασίας αλλά και από την αύξηση στην προσωρινή απασχόληση, η οποία βρίσκεται σε ανοδική πορεία κατά τους τελευταίους επτά μήνες και γενικά σηματοδοτεί τη μελλοντική αύξηση στη μόνιμη απασχόληση. Επιπλέον, σύμφωνα με την πρόσφατη έρευνα Senior Loan Officers για τη διαθεσιμότητα πιστώσεων, προκύπτει ότι τα κριτήρια χορήγησης δανείων σταδιακά γίνονται λιγότερο αυστηρά. Αυτό είναι αναμενόμενο όταν η απασχόληση αρχίζει και πάλι να αυξάνεται και υποδεικνύει ότι η εγχώρια ζήτηση στηρίζει τη συνολική ανάπτυξη.
Το μεγάλο ερώτημα εντοπίζεται στην Ευρώπη, καθώς ο πρόδρομος δείκτης του ΟΟΣΑ για την Ευρωζώνη εμφανίζει κάποιες δυσκολίες. Υπάρχουν όμως και αρκετά στοιχεία που δείχνουν μια πιο δυναμική δραστηριότητα. Για παράδειγμα, οι εξαγωγές της Γαλλίας και της Γερμανίας σημείωσαν έντονη άνοδο, τροφοδοτώντας μια απότομη επιτάχυνση της γερμανικής βιομηχανικής παραγωγής. Πράγματι, ο δείκτης Citigroup Economic Surprise κατέγραψε εντυπωσιακή άνοδο κατά τις τελευταίες εβδομάδες. Αυτό έρχεται σε αντίθεση με τις περιφερειακές αγορές, καθώς σε αρκετές χώρες, όπως η Ιταλία, η Ισπανία και η Ελλάδα, οι πρόδρομοι δείκτες σημείωσαν απότομη πτώση. Στην Ιρλανδία, αντιθέτως, αλλά και στην Πορτογαλία, αναμένεται άνοδος της δραστηριότητας σύμφωνα με τους δείκτες. Η αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ στην Ευρωζώνη κατά το πρώτο τρίμηνο ήταν κάθε άλλο παρά αξιοσημείωτη και διαμορφώθηκε μόλις στο 0,1% έναντι του προηγούμενου τριμήνου. Αν και η ετήσια ανάπτυξη επανήλθε σε θετικές περιοχές, δεν ήταν σημαντική και έφθασε μόλις στο 0,5% έναντι της αντίστοιχης περιόδου πέρσι.
Κέρδη & Αποτιμήσεις
Η «κεκτημένη ταχύτητα» της κερδοφορίας (που ορίζεται ως ο λόγος των θετικών προς τις αρνητικές αναθεωρήσεις) αυξήθηκε σε 13 από τις 24 αγορές που παρακολουθούμε σε σύγκριση με τον προηγούμενο μήνα, ενώ οι θετικές αναθεωρήσεις εξακολουθούν να υπερισχύουν των αρνητικών σε 19 από τις 24 αγορές. Η κεκτημένη ταχύτητα της κερδοφορίας έφθασε σε ανώτατα επίπεδα και αυτή τη στιγμή βρίσκεται σε σημαντικά πτωτική πορεία σε ορισμένες αναδυόμενες αγορές, ενώ στην Ευρώπη και στις ΗΠΑ άρχισε να στρέφεται ανοδικά. Είχε βέβαια προηγηθεί μια υγιής εικόνα της κερδοφορίας κατά το 1ο τρίμηνο του έτους στις ΗΠΑ. Το 85% (βάσει κεφαλαιοποίησης) των εταιρειών του S&P 500 έχουν ήδη ανακοινώσει αποτελέσματα και τα κέρδη ξεπερνούν τις εκτιμήσεις κατά 12%, ωθούμενα από τα καλά έσοδα και από τα περιθώρια.
Επί του συνόλου, ποσοστό 78% των εταιρειών κινήθηκαν στα επίπεδα των προβλέψεων ή τα ξεπέρασαν, συνθέτοντας τη δεύτερη καλύτερη περίοδο κερδοφορίας που έχει καταγραφεί. Αλλά και στην Ευρώπη, οι εταιρείες βιώνουν την καλύτερη περίοδο από πλευράς κερδών μετά το 1ο τρίμηνο του 2005, καθώς το 68% των εταιρειών που ανακοίνωσαν αποτελέσματα υπερέβησαν τις εκτιμήσεις, ενώ 63% ξεπέρασαν τις προβλέψεις για τα έσοδα. Ωστόσο, οι εκτιμήσεις για τα κέρδη το 2010 μέσα από μια bottom-up προσέγγιση (που δίνει έμφαση πρωταρχικώς στις εταιρείες, μετά στους κλάδους και μετά στην ευρύτερη οικονομία) υποχώρησαν ελάχιστα και διατηρούνται σε καλό επίπεδο στο 32% για την αύξηση της κερδοφορίας παγκοσμίως φέτος και στο 19% για το 2011.
Οι αποτιμήσεις εξακολουθούν να βρίσκονται σε καλά επίπεδα. Οι σύνθετοι δείκτες αποτίμησης (CVI) που χρησιμοποιούμε, που εξετάζουν τις αποτιμήσεις σε μεσοπρόθεσμη βάση, υποδεικνύουν ότι στις περισσότερες αγορές οι αποτιμήσεις παραμένουν κοντά σε ουδέτερα επίπεδα. Μετά τη μικρή αύξηση που κατέγραψαν οι αγορές τον Απρίλιο, οι μετοχικές αγορές παραμένουν κοντά σε ουδέτερα επίπεδα, βάσει αυτών των μέτρων, και ο CVI που χρησιμοποιούμε για τις μετοχές παγκοσμίως έφθασε στο 0,29 (όπου το 0 αντιστοιχεί σε ουδέτερα επίπεδα). Ο συγκεκριμένος δείκτης κινείται συνήθως μεταξύ +2 (ακριβές) και -2 (φθηνές). Σε σχέση με τα ομόλογα και τα διαθέσιμα/ισοδύναμα διαθεσίμων, οι μετοχές εξακολουθούν να αποτελούν προτιμότερη κατηγορία επένδυσης. Με μια απλή ματιά στη διαφορά μεταξύ της απόδοσης της κερδοφορίας (earnings yield) και της απόδοσης των ομολόγων παγκοσμίως φαίνεται ότι, για άλλη μια φορά, οι μετοχές βρίσκονται σε πολύ καλά επίπεδα σε σύγκριση με τα ομόλογα σε μεσοπρόθεσμη βάση. Εξάλλου, σύμφωνα με την ανάλυσή μας θα πρέπει να δούμε σημαντικές ανοδικές κινήσεις στις μετοχές και στις αποδόσεις των ομολόγων για να φθάσουν οι αποτιμήσεις σε ακραία επίπεδα.
Αγορές
Άραγε οι αναταράξεις στην Ευρωζώνη δημιούργησαν αγοραστικές ευκαιρίες; Οι "ταύροι" θα ισχυριστούν ότι ο υπόλοιπος κόσμος βρίσκεται σε άψογη κατάσταση, κρίνοντας από τη δυναμική ανάπτυξη στην Ασία και τις ΗΠΑ. Η υγιής Έκθεση για την Απασχόληση στις ΗΠΑ που δημοσιεύθηκε για τον Απρίλιο, σύμφωνα με την οποία οι θέσεις εργασίας αυξήθηκαν κατά 290 χιλιάδες, τεκμηριώνει τη συνεχιζόμενη διεύρυνση της ανάκαμψης στις ΗΠΑ, κάτι που ενισχύεται και από τις ανακοινώσεις αποτελεσμάτων που υπερέβησαν τις εκτιμήσεις. Συνεπώς, οι "ταύροι" θα ισχυριστούν ότι οι αποτιμήσεις εξακολουθούν να είναι υποστηρικτικές, ενώ γίνεται ακόμη πιο απίθανο να υπάρξει σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής - εν ολίγοις ότι ενδείκνυται η αγορά όταν σημειώνονται πτώσεις.
Κατ' αυτό τον τρόπο, το βάρος μετατίθεται στις "αρκούδες" που καλούνται να εξηγήσουν τι έχει αλλάξει σε θεμελιώδη βάση. Ούτως ή άλλως, οι συγκεκριμένες ανησυχίες για τις αγορές ήταν ήδη γνωστές από τις αρχές του έτους. Θεωρούμε ότι οι προκλήσεις για τις οικονομίες της Ευρώπης θα διαρκέσουν κάποια χρόνια και όχι μόνο λίγους μήνες, αν και τα δυναμικά μέτρα αμβλύνουν εν μέρει τους αντίθετους ανέμους που πνέουν μεσοπρόθεσμα για το ευρώ. Επίσης, θα πρέπει να ληφθεί υπόψη και ο κύκλος της οικονομίας. Μια δυναμική αναβίωση της κυκλικής πορείας θα κατευνάσει σε κάποιο βαθμό τις ανησυχίες για τα δημοσιονομικά διαρθρωτικά θέματα, καθώς θα βελτιώνονται τα έσοδα από τη φορολογία. Οι αγορές της Ευρώπης βρέθηκαν σε επίπεδα κατά 15% χαμηλότερα από τα ανώτατα σημεία που είχαν φθάσει, μέσα από μια πραγματικά μεγάλη διόρθωση. Οι αγορές αναμένεται να παραμείνουν ασταθείς στην Ευρώπη, ακόμη και μετά τα μέτρα που εφαρμόστηκαν.
Αυτή τη στιγμή διαμορφώνουμε τα χαρτοφυλάκια σε χαμηλότερα επίπεδα κινδύνου, αλλά εξακολουθούμε να έχουμε μια ελαφρά προτίμηση προς τις μετοχές, διατηρώντας μια αυξημένη στάθμιση και εκτιμώντας ότι θα έχουν καλύτερη απόδοση έναντι των ομολόγων, διατυπώνοντας όμως αυτή την άποψη με λιγότερη βεβαιότητα από ό,τι προηγουμένως. Στα ισορροπημένα χαρτοφυλάκιά μας διατηρούμε την προτίμησή μας για την Ιαπωνία και τις αναδυόμενες αγορές και παραμένουμε κάπως επιφυλακτικοί για την Ασία. Στις προτιμήσεις μας συγκαταλέγεται και η Βρετανία, χάρη στις ελκυστικές αποτιμήσεις οι οποίες αποζημίωσαν ίσως με το παραπάνω τους επενδυτές για τον κίνδυνο που ήταν συνδεδεμένος με τις εκλογές. Διατηρούμε ουδέτερη στάθμιση στις ΗΠΑ και την Ευρώπη, όπου οι ικανοποιητικές αποτιμήσεις και ο συνεχιζόμενος κίνδυνος των μη συμβατικών μέτρων αναιρούν το επιχείρημα υπέρ μιας μειωμένης στάθμισης.
news@bankingnews.gr
Σχόλια αναγνωστών